暴跌、泡沫和宏观的答案

作者：铁柱哥在CRYPTO；来源：X，@TiezhuCrypto

真理不会在常识之外。

市场的大跌和上涨，往往有无数的解读。流动性、AI、去美元化、财政危机、避险、凯文沃什这些叙事连在一起构成了一个景观，“每一个人都想通过自圆其说的框架去寻找确定性的解释”。

你不能说他错，因为事后归因的角度。一个有完美逻辑推演的框架，是不可能错的。

正是因为它太正确，所以往往没有什么效力。

我所观察到的交易高手，或者能够赚到钱的高手。往往并不是类似我这样的研究员一样，用一个复杂的框架去剖析，去决策，甚至如果模型有瑕疵，就继续修补模型，直到它能完美推演。

事实上，有的时候异常简单。跌多了就买，涨多了就卖。以及，并不会在一个100%确定性时出手，而是敢于在有较大不确定性时，去设计/组合一个自己能接受的犯错框架。

因为一个市场是不可能存在一种理论上的均衡状态。所以如果你试图用你所学的理论框架去剖析市场，往往南辕北辙。如果市场没有均衡，你唯一需要理解或者掌握的就是，在这个阶段，哪些因素开始偏离。

一个好的宏观逻辑本质就是：捕捉这些偏离回归的过程，以及它可能的影响。

回到这一次的暴跌。到底发生了哪些偏离？

首先一个基准的情况是，广义流动性没有显著的扩张，那么市场的资金就会在有限范围去平衡自己的风险预算。结果自然也是明确的，资产之间的相关性会抬升，波动会以联动的方式释放。

如果你从波动率与资金链条的视角往回看，会更清楚这轮冲击的起点往往不在币圈，甚至不在美股，而更早出现在外汇和资金价格上。

去年12月底开始，USD/JPY的外汇掉期点快速拉升，本质上是在提醒市场：跨币种融资与对冲成本的结构发生变化，杠杆资金的水位开始下降。

随后你能看到的是，债券曲线走陡；紧接着CME贵金属保证金模式变更，拥挤交易自然会踩踏。这个过程中，波动率的变化提示的非常明确，先是外汇波动率，其次是黄金和白银的波动率。

拥挤交易的踩踏，带来的直接后果是全市场的去杠杆共振。谁也没办法独善其身。

常识的另一面

常识的另一面同样重要：广义流动性的扩张在长期上几乎是必然事件。在一个高债务、强财政约束的体系里，最终能消化问题的手段从来不是口号或意志，而是信用扩张，更宽松的信贷、更强的财政力度，以及更隐性的去金融监管。政策立场可以鹰派，但当增长、就业与金融稳定的约束抬升时，现实会迫使政策回到可承受区间。

所以你要问我对货币与财政的看法，我的答案也很简单：当市场把未来会更鹰当成共识，并且这种共识已经以融资条件收紧的形式造成事实性的冲击、引发连环暴跌时，政策往往会被迫更早、更快地转向。

视线再次拉回到这次下跌。底部在哪里？

没有人能够精确回答。但常识可以给出模糊的答案。

因为当所有人都能用宏观叙事把下跌解释得天衣无缝时，往往意味着恐慌已经被合理化，风险也往往已经被卖得差不多了，但现在还没有解释的天衣无缝。所以风险还在出清。

一个市场真正缺的，不是解释，而是子弹。

从弱手到强手的转换过程中，强手接住的原因也并不一定是看多，而是他们有更长的负债周期、更低的融资成本、更强的耐心，能把波动当成折价而不是灾难。

所以真正的底部所以底部从来不是某个点位，而是偏离度的再次发生：

融资不再继续收紧，被动卖压逐渐衰竭，相关性开始松动。好资产止跌；坏资产寻底。

市场永远如此：跌出来的机会，涨出来的风险。

人性则是：该贪的时候恐惧，该怕的时候贪婪。

决定你最终命运的，不是此时此刻对外宣称的看多或看空，而是当那个模糊、痛苦且充满不确定性的时刻真正来临时：你是否还在场？ 以及，你的枪膛里，是否还有子弹？