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Circle稳定币的内部经济逻辑解析

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作者：insights4vc，编译：Shaw 金色财经

我们依然应从本质上将 Circle 理解为一家储备金收益型企业，而非规模化的软件或支付手续费平台。其盈利模式仍与稳定币余额、短期利率，以及在大额收益分配后留存的储备金收益比例紧密相关。2025 财年的情况清晰地印证了这一点：在总营收及储备金收益 27.47 亿美元中，储备金收益达 26.37 亿美元，其他营收仅贡献 1.10 亿美元。因此，该公司短期财务表现主要仍由流通中的 USDC 平均规模、已实现储备金收益率，以及合作伙伴收益分成安排（尤其是与 Coinbase 的合作）所驱动。

2025 财年，Circle 账面营收实现强劲增长，总营收及储备金收益从 2024 财年的 16.76 亿美元增至 27.47 亿美元。储备金收益从 16.61 亿美元升至 26.37 亿美元，其他营收则从 1500 万美元增至 1.10 亿美元。即便如此，Circle 财报显示，2025 财年归属于普通股股东的净亏损为 7000 万美元，运营开支亦大幅攀升，其中薪酬支出达 8.45 亿美元。

2026 年的核心争议不在于 Circle 是否在进行战略扩张，而在于这种战略扩张是否开始形成实质性财务贡献。主要影响变量依然是：USDC 规模是否持续增长、在低利率环境下储备金收益率如何变化、分润成本是否依旧居高不下，以及 CCTP、CPN、USYC 相关业务等新兴收入来源，相对于储备金收益基础的规模化速度。

现阶段，Circle 的战略边界正在明显拓宽，但其核心投资逻辑并未改变：它仍是一家对利率、资金规模高度敏感的金融基础设施公司，盈利主要依赖储备金收益，而非多元化的平台变现模式。

Circle概况

Circle 是一家上市金融科技公司，股票在纽约证券交易所挂牌交易，股票代码为CRCL。公司已于 2026 年 3 月 9 日提交了截至 2025 年 12 月 31 日的 2025 财年 10-K 年度报告。Circle 2025 财年资产负债表显示，“稳定币持有者存款” 规模达 749 亿美元，这凸显出公司的经济核心仍在于储备金支持型稳定币的规模与管理，而非传统的纯软件商业模式。

从分析角度，可将 Circle 划分为四个业务层面：

稳定币发行方：主要发行 USDC 和 EURC，负债对应已发行稳定币，并为用户持有隔离储备资产；
储备金收益业务：通过利息与股息收入将储备资产变现；
开发者与支付基础设施：搭建相关体系以提升稳定币的实用性与交易密度；
互联网金融体系战略生态：围绕 Arc、Circle 支付网络（CPN）及通证化资产基础设施构建更广泛的战略布局。

但已披露业绩显示，目前真正贡献核心收入的仍是储备金收益模式，而非规模化的软件或交易手续费业务。Circle 2025 财年总营收及储备金收益合计 27.47 亿美元，其中储备金收益达 26.368 亿美元，非储备金业务占比相对有限。

这一区别对估值至关重要。尽管 Circle 的战略叙事在不断丰富，但从收入结构来看，仍不宜将其主要视作一家可享受软件平台估值重估的公司。在此前披露中，“其他产品” 2024 年仅占总营收的 1%；不过管理层单独指出，其他收入在 2025 年实现大幅增长，2025 年第四季度其他收入达 3700 万美元，同比增加 3400 万美元。这一趋势支撑了积极的平台化发展叙事，但尚未撼动稳定币规模、储备金收益率及合作方收益模式在盈利形成中的核心地位。

另一大战略支柱是合规监管架构。Circle 披露，其已于 2025 年 12 月获得美国货币监理署（OCC）的有条件批准，拟设立一家全国性信托银行 ——First National Digital Currency Bank, N.A.。管理层将此举视为强化 USDC 基础设施、并有望拓展合规托管与储备金管理能力的重要一步。从分析层面看，这一举措有助于提升市场对其监管合规稳定性的认可，增强机构对储备金治理的信心，但目前尚不构成已披露的盈利驱动因素。

商业模式与经济效益

Circle 的商业模式主要由两个变量共同驱动：流通中的稳定币规模与储备资产收益率。公司明确将储备金收益定义为储备金余额与储备金回报率的函数。2025 财年，Circle 实现储备金收益 26.368 亿美元，高于 2024 财年的 16.611 亿美元。相比之下，2025 财年其他收入总计 1.098 亿美元，2024 财年为 0.152 亿美元；其中订阅及服务收入 8.48 亿美元，为 2025 财年最大的非储备金收入来源。这表明，尽管附属收入流已从较低基数开始规模化扩张，但 Circle 的盈利表现仍对利率与资金规模增长高度敏感。

储备金池在设计上采用保守管理策略。Circle 披露，截至 2025 年 6 月 30 日，约 87% 的 USDC 储备金存放于 Circle 储备基金。该基金为受美国《投资公司法》2a-7 规则监管的政府货币市场基金，由贝莱德（BlackRock）管理、纽约梅隆银行（BNY）托管。剩余资金以现金形式存放于专为 USDC 持有者利益开设的账户中，主要合作方为全球系统重要性银行。Circle 同时表示，其储备金管理框架旨在符合相关监管要求，包括纽约州金融服务局（NYDFS）针对 USDC 的指导意见，以及欧盟《加密资产市场法规》（MiCAR）对 EURC 的储备金要求。这意味着储备金配置的首要目标是流动性、本金安全、透明度与合规性，而非通过组合风险最大化收益。

Circle 的经济效益还很大程度上受渠道分发协议影响，最主要的合作方为 Coinbase 及其他生态伙伴。储备金收益按总额入账，但公司需通过渠道分润与交易成本支付大额下游费用。此前披露信息显示，此类成本与储备金收益产生规模、平台余额挂钩，意味着总额储备金收益中有相当一部分需按合约分成，而非全部留存。这一点在成本结构中体现明显：2025 财年，Circle 在总营收及储备金收益 27.47 亿美元的基础上，实现扣除渠道分润成本后收入（RLDC） 10.83 亿美元，表明总额变现收益中的很大一部分在计入运营开支前，已通过渠道环节支付出去。

这一点对财务建模至关重要。Circle 并非单纯受益于高利率或更大规模 USDC 余额的机构，因为储备金变现增长并不能等额转化为留存利润。根据 Circle 早期披露的敏感性分析，在 2025 年 6 月 30 日平均储备金收益率 4.26% 的基础上，每变动 100 个基点，预计将带来 6.18 亿美元的储备金收益变动，同时也会带来 3.15 亿美元的渠道分润与交易成本变动。这表明总额储备金收益的上行空间中有相当一部分用于分成，仅剩余部分在运营开支前计入 RLDC。因此对机构分析而言，RLDC 是比单纯储备金收益更具参考价值的中间盈利指标，尽管其本质仍对利率与资金规模敏感。

2025 财年的报告盈利质量还受到非核心及非现金项目的显著影响。Circle 披露，2025 财年持续经营业务净亏损 7000 万美元，尽管调整后 EBITDA 达 5.82 亿美元；二者差异部分源于与 IPO 归属条件相关的大额股权激励费用。Circle 在 2025 财年业绩公告中表示，业绩受到 4.24 亿美元 IPO 归属相关股权激励费用的显著影响。在申报文件中，公司进一步披露，随着纽交所上市交易启动，相关限制性股票单位（RSU）业绩条件达成可能性确定，由此产生 4.238 亿美元股权激励费用。这意味着GAAP 净利润并非评估其基础单元经济效益与盈利能力的最清晰指标。

最重要的原因在于 Circle 与 Coinbase 的合作协议，这仍是其商业模式中最重要、却也最被低估的环节之一。

2018 年 USDC 推出时，Circle 与 Coinbase 组建联合联盟管理该稳定币。该架构于 2023 年解散，Circle 获得发行完全控制权。但 Coinbase 保留了极为优厚的收入分成协议。

根据协议，Coinbase 可获得其平台内 USDC 储备金收益的100%，以及平台外 USDC 储备金收益的50%。2024 年，Circle 总计 10.1 亿美元的渠道分润成本中，有 9.08 亿美元支付给 Coinbase。实际来看，Circle 每赚 1 美元，就有约 0.54 美元支付给这家既不发行 USDC、也不管理其储备金的公司。到 2025 年初，Coinbase 持有的 USDC 占总供应量的 22%，较 2022 年的 5% 大幅上升。随着 USDC 在 Coinbase 平台的集中度持续提升，Circle 的分润负担也相应加重。

更广泛的分析结论是：目前 Circle 应被视为一家以稳定币储备金收益为核心引擎、对利率敏感的金融基础设施公司，而非一家主要靠订阅或交易收入驱动的软件平台。平台化的可选价值正日益显现，尤其是通过 Arc、CPN 及非储备金收入流的扩张。然而，Circle 2025 财年披露的收入结构仍支持以储备金余额、储备金收益率与分润机制为核心的分析框架。在非储备金收入占比显著提升之前，储备金收益模式仍将是 Circle 盈利敏感性的主要驱动因素，也是其估值争议的核心问题。

USDC与EURC深度解析

2025 年，Circle 旗舰稳定币的监管环境大幅改善。在美国，白宫宣布特朗普总统于 2025 年 7 月 18 日签署《GENIUS 法案》（S.1582），为支付型稳定币建立联邦监管框架The White House。路透社报道，该法案要求发行方以美元、短期国债等流动资产 100% 支持稳定币，并每月披露储备金构成The White House。Circle 2025 财年 10-K 报告指出，《GENIUS 法案》对储备资产的要求（包括现金、存款、短期国债、回购 / 逆回购）与 Circle 现有 USDC 储备金管理实践基本一致The White House。从分析角度，这种一致性强化了 Circle “监管优先” 的定位，但其盈利能力仍更多受分润协议与市场结构影响，而非单纯的监管因素The White House。

USDC

进入 2026 年，USDC 仍是 Circle 商业模式的核心经济引擎。Circle 2025 财年 10-K 报告显示，截至 2025 年 12 月 31 日，USDC 流通量为 752.66 亿美元。Circle USDC 产品页面随后显示，截至 2026 年 3 月 16 日，USDC 流通量达 792 亿美元。据此计算，2025 年底至 2026 年 3 月中旬，USDC 流通量增长约 39 亿美元，增幅约 5.2%。这并非爆发式增长，但在 2025 年高基数基础上，仍显示出持续的净扩张态势。

USDC稳定币供应量，来源：Allium

Circle 2025 财年的披露数据显示，USDC 全年实现了极为强劲的增长。2025 年第四季度，USDC 流通量同比增长 72%，达到 753 亿美元；链上交易量同比飙升 247%，至 11.9 万亿美元。全年来看，USDC 平均流通量从 2024 财年的 333.42 亿美元增至 648.70 亿美元，而储备金收益率则从 2024 财年的 5.0% 降至 4.1%。由此可以得出关键结论：公司 2025 年收入增长更多是由规模扩张驱动，而非收益率利好，因为全年储备金收益率同比是下降而非上升的。

Circle 还披露了运营指标，这些数据表明 USDC 更像是一种高周转货币工具，而非静态的抵押品储备资产。管理层称，2025 财年 USDC 铸造规模达 2575 亿美元，赎回规模 2261 亿美元；根据第三方市值数据，年末稳定币市场份额为 28%，按 Circle 自身统计口径，有效钱包数量达 680 万个。铸造与赎回规模相对于期末供应量的巨大差值，反映出极高的交易周转活跃度，这很可能与交易所清算、流动性调度、抵押品管理以及 DeFi 相关资金流动有关，而非简单的持有型储备资产特征。不过，Circle 并未公开 USDC 在各类场景下的具体使用结构，这限制了更精确的归因分析。

围绕 USDC 的支付叙事正变得越来越可信，尽管相对于储备金收益模式而言仍处于早期阶段。Visa 已在美国面向部分发行方和收单合作机构正式推出 USDC 清算功能，支持在指定公链上、于传统银行营业时间之外使用 USDC 完成部分 VisaNet 债务清算。Circle 将此作为重要例证，表明 USDC 不仅可作为加密原生交易工具，还能充当全天候清算资产。尽管目前规模相对于 Visa 整个网络总量依然很小，但其分析意义重大：这是 USDC 被纳入现实世界后台支付基础设施的最明确公开信号之一。

由合作伙伴主导、面向消费者和中小商户生态的分发渠道也在不断拓宽。Circle 于 2025 年 12 月 18 日宣布与 Intuit 达成合作，将 USDC 功能接入 TurboTax、QuickBooks 和 Credit Karma 等全线产品。从战略上看，这进一步印证 Circle 正试图将 USDC 从交易平台和加密原生用户群体，拓展至主流金融工作流程。但从经济效益来看，其变现路径仍不清晰。Circle 并未披露此次整合相关的定价、费率或分润机制，因此渠道拓展的进展尚不能等同于高毛利支付收入的证明。

另一个战略问题在于市场结构。Circle 与 Polymarket 在 2026 年 2 月 5 日宣布，Polymarket 将在未来数月内从 Polygon 上的跨链桥 USDC（USDC.e）切换至原生 USDC。这一进展意义重大，因为它体现了 Circle 更广泛的战略意图：降低对跨链桥流动性的依赖，扩大原生发行 USDC 在多条公链上的覆盖。原生发行模式能提升赎回透明度，减少与包装代币或跨链代币相关的部分运营复杂性，也更契合 “监管优先” 模式。与此同时，这类切换需求也凸显出稳定币面临的结构性挑战：跨桥与跨链的流动性割裂依然是大规模采用的阻碍，而不仅是技术层面的细节问题。

综合来看，USDC 最准确的定位是一种混合型工具：第一，它是主要交易所与交易平台的清算资产；第二，它是用于抵押、流动性调度和加密市场基础设施的高周转链上美元；第三，它在部分合作场景中逐渐成为新兴的机构级清算通道。

USDC 作为支付轨道的增长证据正在不断增强，尤其是通过 Visa 清算、Intuit 整合以及 Circle 整体基础设施建设。但从已披露的财务数据来看，Circle 当前最核心的收入驱动因素依然是 USDC 储备金收益，而非来自支付活动的显性交易手续费变现。

EURC

EURC 即便直接经济效益仍有限，也具备重要的战略价值。欧洲的监管环境在此尤为关键：欧盟《加密资产市场法规》（MiCA）于 2023 年生效，资产参考代币与电子货币代币相关规则自 2024 年 6 月 30 日起适用，整体监管框架于 2024 年 12 月 30 日全面落地。这一时间节点意义重大，因为欧元稳定币比许多同类加密资产服务更早实现 “合规可监管性”，提升了持牌发行方与交易所推出合规欧元稳定币产品的能力，也让机构信心显著增强。

Circle 披露，截至 2025 年 12 月 31 日，EURC 流通量为 3.096 亿欧元。截至 2026 年 3 月 16 日，其官网数据显示流通量已达 3.828 亿欧元。这意味着从年底到 3 月中旬，EURC 增长约 7300 万欧元，增幅约 23.6%。从绝对规模看，它与 USDC 仍相去甚远，但增速可观，显示 EURC 正从较低基数开始稳步起量。

整体欧元稳定币市场规模依然很小。路透社 2025 年 9 月援引意大利央行数据报道，当时欧元计价稳定币总规模仅约 6.2 亿美元，而同期全球稳定币发行量约为 3000 亿美元。即便计入后续增长，Circle 公布的 2026 年 3 月 3.828 亿欧元流通量也表明，EURC 大概率已是供应量领先的欧元稳定币之一。不过，除非使用 2026 年 3 月最新、高质量的统一市场数据，否则不宜给出精确市场份额，而本文参考资料中暂无此类数据。

Circle 将 EURC 定位为 MiCA 合规稳定币，已上线 Avalanche、Base、以太坊、Solana 和 Stellar 等公链，并表示每月发布储备金审计报告。从战略上看，EURC 对 Circle 的价值很可能超过其当前直接财务贡献。它巩固了 Circle 在欧洲的合规地位，配合 USDC 支撑链上欧元 - 美元业务流程，也为欧洲若进一步强化欧元稳定币政策预留了战略空间。路透社 2025 年末的报道也显示，欧洲机构与政策制定者正愈发重视构建替代美国主导稳定币基础设施的方案，这也印证了 EURC 的战略价值。

未来 12 至 24 个月，EURC 更适合被视为业务赋能层，而非独立盈利引擎。其规模仍低于 5 亿欧元，且 Circle 并未单独披露 EURC 专项收入。EURC 要形成实质性财务贡献，至少需要满足三个条件：欧元计价流通规模显著扩大、出现加密原生资本市场之外的支付与资金管理采用案例、建立不会重演 USDC 模式中高额分润成本的分发渠道。简言之，EURC 或许已具备战略重要性，但目前尚未成为核心盈利支柱。

2025年财务分析与关键指标

Circle 2025 财年的财务表现进一步印证了一个观点：该公司本质上仍是一家依靠储备金收益的业务主体。公司公布 2025 财年总营收及储备金收益合计27.47 亿美元，高于 2024 财年的 16.76 亿美元。2025 年这一数值中，储备金收益 26.37 亿美元、其他收入 1.10 亿美元；而 2024 年分别为 16.61 亿美元和 1500 万美元。因此，同比增长几乎完全由储备金收益扩大驱动，而非收入结构全面转向软件或交易手续费变现。

成本结构对估值分析同样至关重要。Circle 公布，2025 财年渠道分润与交易成本为 16.62 亿美元，高于 2024 财年的 10.11 亿美元。运营开支从 4.92 亿美元增至 11.79 亿美元，其中薪酬费用为 8.45 亿美元，上年同期为 2.63 亿美元。这表明，储备金收益提升带来的总盈利空间，有相当一部分通过合作分润流出，并被大幅攀升的运营成本进一步吞噬。

衡量运营杠杆的一个更合理指标，是扣除分润成本后的收入（RLDC），而非单纯的营收总额。Circle 披露的 2025 财年 RLDC 为 10.83 亿美元，高于 2024 财年的 6.59 亿美元，而两年的 RLDC 利润率均维持在 39%。利润率持平这一点意义重大：它意味着分润成本基本与储备金收益同步增长，限制了利率上升和规模扩大转化为更优留存收益的空间。简言之，Circle 实现了增长，但在分润后的核心收益占比上并未出现明显改善。

更清晰的运营杠杆信号体现在管理层的调整后口径中，而非表面的 GAAP 业绩。Circle 披露 2025 财年调整后运营开支为 5.08 亿美元，并在 2026 年第一季度启用新定义后，给出 2026 财年调整后运营开支指引为 5.70 亿～5.85 亿美元。这一指引意味着，Circle 计划继续对增长项目投入，而非在短期内进入盈利收割阶段。换句话说，即便储备金收益环境依然有利，管理层仍愿意承担更高的成本基数，以建设产品、基础设施与分发渠道。

资产负债表也能清晰反映其商业模式特征。截至 2025 年 12 月 31 日，Circle 为稳定币持有者单独隔离的现金及现金等价物为 750.68 亿美元，稳定币持有者存款为 749.13 亿美元。这一结构完全符合储备支持型发行模式，资产与负债高度对应，而非传统的信贷型资产负债表。从分析角度看，Circle 在结构上更接近窄利差业务，而非高费率金融科技公司；一个重要前提是，其储备金声明为代币持有者利益持有，并在披露结构中具备破产隔离属性。

2026年一季度展望及2026财年三大情景预测

进入 2026 年一季度，利率环境已不如本轮周期前期对 Circle 最为有利的峰值水平。2026 年 3 月 16 日、17 日，联邦有效基金利率为 3.64%，担保隔夜融资利率（SOFR）为 3.65%。Circle 自身的敏感性分析以 2025 年 12 月 3.64% 的平均收益率为参考基准。这意味着 2026 年初的储备金收益率环境，远低于 2024 财年披露的 5.0%，更接近 2025 年末水平。也就是说，若 Circle 想维持储备金收益增长，就必须更多依靠规模扩张来弥补。

从规模来看，2026 年一季度开局至少呈现积极趋势。Circle 披露，截至 2026 年 3 月 16 日，USDC 流通量为 792 亿美元，高于 2025 年末的 752.66 亿美元；EURC 也从年末的 3.096 亿欧元增至 3.828 亿欧元。这表明一季度稳定币平均规模较四季度末有所提升，一定程度上抵消了低利率环境的影响。

管理层对 2026 财年的指引显示，收入结构将继续多元化，但盈利模式不会发生根本性改变。Circle 给出的指引为：其他收入 1.5 亿～1.7 亿美元，RLDC 利润率 38%～40%，调整后运营开支 5.70 亿～5.85 亿美元。这传递出两层信号：一是管理层预计非储备金收入将增长；二是即便按其自身指引，这类收入相对于储备金收益引擎仍规模有限。

乐观情景

在乐观情境下，受机构清算需求增长、链上周转提速以及新增渠道合作推动，USDC 流通量在一季度和二季度持续扩张。即便实际收益率维持在 2025 年末至 2026 年初的短端水平，储备金收益仍能保持韧性。分润成本也会同步上升，但分润后留存收益仍足以覆盖更高的运营开支计划，同时将利润率维持在指引区间内或附近。这本质上是 **“规模增长抵消利率下行”** 的情景。在当前规模趋势与生态持续扩张的支撑下，该情景具备可行性，但仍依赖交易量与采用率的持续增长动力。

基准情景

在基准情境下，随着交易活跃度与 DeFi 使用量回归常态，USDC 流通量环比增速放缓至低个位数。储备金收益率锚定在 3.5% 左右的短端水平，与联邦基金利率和 SOFR 大体一致。在此背景下，储备金收益有望持平或小幅上升，具体取决于平均规模；但由于合作分润模式不变，分润成本仍将居高不下。因此，RLDC 利润率将保持在公司指引的 38%～40% 区间内，营收小幅增长，但结构性利润率扩张空间有限。

悲观情景

在悲观情境下，受避险资金流出、交易所资金撤离或市场份额挤压影响，USDC 流通量停滞甚至下滑，同时利率在已下调的基础上继续走低。根据 Circle 自身的敏感性框架，收益率下降将减少储备金收益，也会自动降低部分分润成本，但对 RLDC 的净影响仍为负面。这一影响会更为显著，因为 Circle 在 2026 财年计划了更高的开支基数，意味着规模疲软叠加收益率走低，将使业务更直接地暴露在合作方集中度风险与运营成本刚性之下。

战略定位与竞争格局

对 Circle 最合理的定位，是一家受监管的数字货币网络运营商，业务包含两层结构：一是当前占据财务主导地位的稳定币发行与储备管理核心业务；二是具备战略重要性、但尚未形成经济主导力的应用拓展、跨链互操作及开发者服务生态。这一区分至关重要，因为在非储备金收入实现显著增长前，Circle 的估值、盈利敏感性与风险特征仍将紧密依附于货币政策与稳定币市场结构。

当前最能体现其战略延展性的案例，是Circle 支付网络（CPN）。Circle 于 2025 年 4 月推出该项目，并披露截至 2026 年 2 月 20 日，已有 55 家金融机构完成入驻，74 家处于资格审核阶段，过去 30 天年化交易额达 57 亿美元。这些都是网络成型与机构兴趣的积极早期信号。但在未披露费率、收入贡献或利润率的情况下，CPN 目前仍更适合从战略层面解读，而非财务层面。

第二个具备可行性的非储备金收入方向是跨链互操作工具。Circle 于 2025 年 3 月推出 CCTP V2，其快速转账功能可在用户选择使用时收取交易手续费。这是较为稳健的非储备金变现路径之一，因为它为特定技术能力定价，而非单纯依赖使用量转化价值。即便如此，Circle 2025 财年披露的交易收入规模仍较小，现阶段对整体收益的贡献远不及储备金收益。

Circle 通过收购 Hashnote 与推出 USYC 实现的业务延伸也颇具战略意义。Circle 将 USYC 定位为货币市场基金份额的链上载体，主要服务于数字资产市场的抵押需求，并披露可收取包括业绩报酬在内的费用。这与 USDC 形成合理互补，满足了稳定币无法完全覆盖的生息抵押与保证金需求。但目前市场仍缺乏关于 USYC 资产规模、收入或盈利的单独公开数据，因此它更多是战略拼图，而非可独立量化的业绩驱动项。

竞争方面，Circle 最直接的美元稳定币对手仍是Tether。路透社 2026 年 2 月报道，USDT 发行量约 1840 亿美元，凸显其巨大的规模优势。不过 Circle 的差异化依然清晰：上市公司的信息披露、更贴合新兴监管要求的储备资产约束，以及在持牌机构与支付网络中的更强定位。就此而言，Circle 的竞争优势不在于绝对规模，而在于机构公信力与监管合规性。

另一竞争对手是PayPal 的 PYUSD。PayPal 于 2026 年 3 月 17 日宣布 PYUSD 将登陆全球 70 个市场。PYUSD 的战略意义在于，它内嵌于全球消费者与商户支付网络，这一获客优势与 Circle 偏重交易所和基础设施的布局截然不同。Circle 当前的优势在于 USDC 流动性更深、规模更大、与加密市场融合度更高；而 PYUSD 的差异化则是依托主流支付平台实现原生钱包与商户渠道覆盖。

在欧洲，竞争格局未来可能愈发严峻。路透社报道，包括 ING、裕信银行以及后续加入的法国巴黎银行在内的多家欧洲大型银行已组建公司，计划在 2026 年下半年推出欧元稳定币；同时政策制定者也公开讨论强化欧元数字货币以抗衡美元主导地位。这对 EURC 构成不容忽视的中期竞争威胁，因为银行系欧元稳定币可将监管公信力与企业、银行渠道资源相结合。不过截至 2026 年 3 月，这更多是未来潜在风险，而非当前的供给端替代压力。