微策略的 STRC 飞轮 将彻底改变 BTC 的周期走势？

作者：Alex Liu 来源：X，@liu_web3

价格回升背后，谁在买？

上周地缘政治动荡，宏观环境并不利好风险资产，美国大盘股指收跌。但比特币的价格却表现出明显的韧性。

这样的走势并非单纯源于市场情绪，而是与微策略（ @Strategy ）大规模买入现货息息相关。

在 3 月 9 日至 3 月 15 日的一周内，微策略斥资 15. 7 亿美元，以 70,194 美元的均价买入 22,337 枚比特币，使其总持仓量达到了 761,068 枚，占比特币总供应量的 3.6% 以上，总持有成本约为 576.1 亿美元。

Strategy 披露的文件

在这近 16 亿美元的购买力中，有高达 11.8 亿美元（占比约 75%）直接来源于其可变利率优先股 STRC（Stretch）在当周的销售净收益。截至 3 月中旬，STRC 的规模已经超过 50 亿美元。

STRC 是什么？需要从微策略公司的定位说起。

微策略不是一个简单的「通过发债来购买比特币」的公司。它实质上构建了一个复杂的「资本市场炼油厂（Capital-markets refinery）」。

该系统吸收来自不同投资者群体（如追求固定收益的债券投资者、追求高风险回报的股权投资者）的资金需求，将其转化为不同的证券产品，并最终将所有资金汇入同一个底层储备资产 —— 比特币。

在这套复杂的体系中，仅推出数月的 STRC 正逐渐成为主角。它成功地将传统收益型资本（Income-seeking capital）引入了比特币的资产负债表。

原理：将收益需求转化为买盘

要理解 STRC 产生的巨大能量，首先需要明确它的产品定位：它被设计成一种类似「短期高收益信贷」的金融产品。

STRC 的全称是 Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock（可变利率 A 系列永久优先股）。

它属于优先股，意味着即使公司破产清算，其受偿顺序优先于普通股（MSTR），且公司无法对其进行违约（因为它在本质上属于权益资本而非传统债务）。

STRC 基础信息

STRC 的核心机制可以概括为以下几点：

锚定面值：微策略的目标是让 STRC 的二级市场价格尽可能稳定在 100 美元（面值）附近。

STRC 在不同价位的股息变动指引

可变股息：目前 STRC 按月支付年化 11.50% 的现金股息 。股息率也是动态调整的工具：如果 STRC 跌破面值，微策略会提高股息以增加吸引力；如果价格高于 101 美元（说明需求过剩），则可能降低股息率。

ATM 增发机制：这是 STRC 将需求转化为比特币的最重要通道。当市场需求旺盛，导致 STRC 价格触及或略高于 100 美元时，微策略会启动「按市价发行（At-The-Market, ATM）」程序。公司会直接向市场发行新的 STRC 份额（即出售），吸收多余的法币资金，并立即将这些资金用于购买比特币现货。

通过 ATM 筹集资金的区间

通过这种设计，微策略剥离了比特币本身的高波动性，为传统金融机构（如养老金、保险资金、企业财资中心）创造了一个稳定的高息法币避风港。

当机构买入 STRC 以获取 11.50% 的利息时，他们实际上正在为微策略的比特币购买计划提供源源不断的「弹药」。

杠杆控制机制：双轨 ATM 发行

随着 STRC 发行规模扩大，市场自然会产生担忧：这种不断发行类固定收益产品的行为，是否会让微策略的财务杠杆失控？

为了解答这个问题，我们需要审视微策略的另一项核心工具 —— MSTR 普通股。微策略将 STRC 与 MSTR 作为资本结构中刻意配对的两个组件。

STRC 负责捕获对稳定性与收益的需求，而 MSTR 普通股则负责吸收比特币价格波动并提供杠杆化的上行空间。

目前，微策略维持着约 33% 的「放大率」（Amplification ratio），即各类优先股与债务总额除以比特币储备总值的比例。

为了在通过 STRC 大规模融资的同时保持这一杠杆率不致恶化，微策略采取了并行的双轨 ATM 发行策略。

假设某日 STRC 的市场需求导致微策略在 100 美元面值成功增发了 4,000 万美元的 STRC。这意味着公司资产负债表上增加了 4,000 万美元的类债务义务。如果不做任何对冲，公司的杠杆率将会上升。

为了维持 33% 的既定杠杆率，每增加 1 美元的债务，公司就需要向资金库中补充 3 美元的比特币。

因此，假如微策略同步启动 MSTR 普通股的 ATM 发行。公司增发价值 8,000 万美元的 MSTR 股票。随后，将这 1.2 亿美元（4,000 万 STRC + 8,000 万 MSTR）全部用于购买比特币。

结果是：公司规模扩大（由于增发普通股，假定股票价格不变）了，比特币总持有量增加了，但类债务在总资产中的比例依然保持在 33% 的安全线上。

这一机制能够顺畅运行的核心前提是 MSTR 普通股的溢价。只要微策略股票的市值持续高于其持有的比特币净资产价值（即 mNAV 大于 1），通过增发股票来购买比特币就是一种「增厚型稀释」。

MSTR 普通股和微策略公司部分信息

这意味着，虽然总股本增加了，但每股对应的比特币数量（BPS）反而变多了。截至 3 月 17 日，MSTR 的 mNAV 仍维持在 1.19 左右。

固定收益市场的潜力

随着运作机制的成熟，这个资本飞轮的吞吐量正在以惊人的速度扩张。

3 月 9 日，微策略对其综合销售协议（Omnibus Sales Agreement）进行了修订。该修订取消了单日单一类别证券只能由单一代理商销售的限制，允许在盘前和盘后交易时段指定第二个代理商继续执行销售。

这一操作层面的松绑，使得微策略在加密市场 24 小时的交易窗口中，获得了更大的融资灵活性与吞吐空间。

数据立竿见影：在 3 月 9 日至 15 日的单周内，STRC 便促成了 11.8 亿美元的净收益。

按照近期的交易量测算，这台机器每日能够吸收的资金体量，甚至能够覆盖全球比特币现货市场交易量的 1% 左右。相比于每日仅有几百枚的矿工新增产出，这种资金吸纳能力彻底改变了比特币原有的供需平衡。

放眼更宏大的传统金融市场，根据 SIFMA 的数据，2024 年全球固定收益市场的未偿还规模约为 145 万亿美元。

如果 STRC 等具有比特币底层背书的固定收益工具，能够吸引全球固收市场哪怕 0.1% 的资金配置，那也将是上千亿美元级别的体量。

传统债券市场的规模极其庞大，比特币的供应量相对稀缺，当微策略成功在这两者之间建立起合规、稳定的套利桥梁时，大量的传统储蓄或许将以一种「熟悉的面貌（即按月派息的优先股）」隐性地转换为比特币的底层需求。

潜在风险

尽管微策略的运作逻辑在数学与市场上展现出了极强的生命力，但不存在绝对无风险的完美金融工具。我们必须客观评估持有 STRC 以及整个系统可能面临的风险。

风险一：收益与回撤的不对称性

对于 STRC 投资者而言，以 100 美元买入的长期潜在收益被限制在 11.50% 的年化股息内。然而，由于数字资产市场的高波动属性，STRC 在短期内可能出现 5% 至 10% 的回撤（例如 2025 年的数次市场下跌中，STRC 曾短暂跌至 92 美元甚至 89 美元）。

虽然微策略会通过提高股息率来吸引买盘，促使价格回归面值，但对急需短期流动性的投资者而言，这种暂时的折价将导致实际的本金亏损。

风险二：与比特币行情的强关联

由于 STRC 的底层信用依赖于微策略持有的比特币资产池，当比特币价格发生断崖式暴跌时，微策略的整体资产负债表恶化，STRC 的信用风险也会随之攀升，从而引发短期的恐慌性抛售。

这使得这种名义上的「稳定型」资产在极端行情下无法提供类似美国国债的绝对避险功能。持有 BTC 的玩家的生息本金和风险仓位同时受挫。

风险三：市场信心的侵蚀反馈

如果 STRC 因某种原因较长时间处于折价状态（例如跌至 90 美元且数日未回升），市场的信心可能受挫。投资者会怀疑其回归面值的能力，导致抄底盘犹豫，进而触发更多的止损抛售。

这种心理预期的恶化，需要极强的外部干预（如大幅提升股息或比特币自身的大涨）才能扭转。

风险四（极端情境）：长达数年的深度熊市

这也是经济学家 Peter Schiff 等人抨击微策略模式为「递归债务（Recursive debt）」的核心依据。如果比特币进入长达数年的深度熊市：

• MSTR 的溢价（mNAV）可能跌破 1，导致微策略无法再通过增发股票来平衡杠杆。

• STRC 价格长期低于面值，微策略被迫不断提高股息率以维系价格，导致固定支出不断膨胀。

• 微策略目前储备了 22.5 亿美元现金 。按照当前股息支付规模，这笔现金足以在完全不增发新股、不卖币的情况下支撑约 25 个月的股息支付。

• 如果熊市持续时间超过 25 个月且储备耗尽，微策略将面临抉择：要么停止派发 STRC 股息（这将直接摧毁其在华尔街建立的信用体系），要么被迫出售其持有的比特币现货来支付法币利息。

这是类似于 Terra Luna 的骗局吗？相比于 2022 年那场引发 UST 崩盘的快速死亡螺旋，微策略的机制显得更为坚固。

Luna 崩盘

UST 是一种承诺刚性兑付的稳定币，一旦脱锚便会触发算法层面的无限增发与挤兑；而 STRC 本质是优先股，无需刚性偿还本金，且微策略拥有长达两年以上的现金缓冲期 。因此，即便出现最坏的情况，其衰败过程也将是缓慢的摩擦消耗，而非几日内的瞬时崩塌。

结论

从金融工程学的角度看，微策略的 STRC 是一项极具侵略性且被证明有效的创新。它利用每月动态调整股息率的机制和巨额的美元现金缓冲池，成功将高波动的比特币封装成了传统资金可以接纳的短期高收益信贷产品。

每一美元对稳定收益的渴求，都在被转化为推高比特币现货价格的实际动能。

对于长期看好比特币的投资者而言，目前最大的长期隐患或许具有一种反讽意味：这套系统「运转得太好了」。

截至 2026 年 3 月，微策略的比特币持仓量已占全网总流通量的 3.6%。随着 STRC 及其配套工具不断吸纳传统资金，微策略的持币集中度只会越来越高。

这种单企业掌握巨量筹码的局面，在一定程度上正侵蚀比特币作为「去中心化、抗审查数字黄金」的原教旨叙事。

当传统市场的数万亿美元固定收益资金的部分通过 STRC 这种高度中心化、金融化的渠道间接涌入时，比特币的价格无疑将获得史无前例的支撑。

但在这一历史进程中，比特币也正在从赛博朋克们的去中心化实验，不可逆转地演变为华尔街资本结构中的一环。