重新审视比特币最重要的链上临界指标之一

作者：Matt Crosby，Bitcoin Magazine Pro研究分析总监；编译：Shaw，金色财经

多年来，链上分析领域一直依靠一个固定数值来区分比特币长期持仓者与短线交易者：155 天。持有比特币超过这个时长，就会被划定为长期持有者。这是整个行业使用最广泛的临界阈值之一，大量分析师日常依赖的指标都以此为基础。我花费了大量时间研究固定阈值是否仍具备合理性，并搭建了一套更动态的分析模型，我认为这套模型精准度与实用性都更胜一筹。

核心要点

• 传统 155 天长期持有者阈值源自 2020 年的研究成果，已无法适配此后比特币持仓行为的变化；

• 可每日重新校准的动态临界值当前为 114 天，比固定标准低 27%；

• 剔除不具备实际经济交易属性的未花费交易输出（UTXO）后，已实现价格（Realized Price）数据会更干净、测算更精准；

• 基于这套全新临界值重构的各类指标，历史上能精准识别市场周期顶部与底部；

• 根据新指标测算，当前比特币已处于深度价值区间。

固定阈值已经不再适用

当初设定 155 天分界标准的底层逻辑并无问题：超过该时长后，持有者卖出比特币的概率会骤降并趋于平稳。从统计层面看，持有周期超过 155 天的用户普遍倾向长期持仓。但问题在于，比特币持有者的行为模式已经发生巨大转变。如今很少有人将比特币用作点对点支付工具，越来越多用户选择无限期持有比特币作为价值储存载体，比特币 ETF 与企业资产储备配置是推动这一趋势的核心因素。

当整个比特币网络的用户行为发生如此剧烈的变化，六年前定下的固定阈值便容易误判链上真实市场情况。因此本文不再采用静态固定数值，而是使用一套动态分界标准：依托比特币全部交易历史数据，每日自动重新校准临界时长。目前这套动态阈值的数值为 114 天。

把 “长期持有者” 的判定门槛调低，听起来似乎有违直觉，但实则合乎逻辑：如今人们比以往更普遍地将比特币作为价值储备，持有者抛售概率大幅下滑的节点也提前了。无需持有很久，卖出意愿就会显著降低。

更纯粹的已实现价格

第二部分核心指标是已实现价格，即全网所有比特币的平均持仓成本，堪称最重要的链上指标。但现有算法统计的 “全网所有比特币” 中，混入了大量不具备实际经济交易属性的代币余额。

其一为比特币粉尘余额：转账手续费远超代币本身价值，基本无法动用；其二是彻底不可花费的交易输出；其三是铭文资产，2023 年起发行量暴涨，本质不属于有实际意义的价值转移交易；其四是新挖出的区块奖励比特币，每十分钟产出一批，不会立刻转出。若在产出时计入一次、后续转账时再统计一次，会造成重复计算。

将以上全部无效数据剔除后，便能得到更贴合真实市场的已实现价格。该数值略高于传统口径，因为它不再计入那些现实中几乎永远不会流转的代币持仓成本。

更具实操参考价值的信号

评判一套全新分析框架好坏的核心标准，不在于其设计是否精巧，而在于能否产出更实用的分析结论。为此，我基于这套全新底层逻辑重构了主流链上指标。

长期持有者已实现盈亏比率（SOPR）用于衡量长期持仓者卖出代币时是盈利还是亏损。若采用动态临界阈值计算，并结合历史分位数维度分析，该指标的信号辨识度会大幅提升，过往曾精准预判比特币各大周期顶部与底部。当前该指标数值，和此前 6 万美元阶段低点水平相近，处于历史极低区间。

将这套分析方法应用于短期持有者市值 / 已实现价值比率（MVRV），指标有效性同样得到显著提升。指标大幅冲高的峰值对应行情大幅上涨阶段，深度下探的低位读数则对应市场关键拐点。

当前市场所处位置

将这套分位数测算模型运用于经过清洗过滤的已实现价格数据，可生成上下轨区间；该区间仅依托真实链上基本面数据，就能大致预判比特币价格走势，且不存在历史数据回溯修正的问题。相较于固定阈值模型，这套动态自适应分析框架给出的信号实操参考价值极高。

总结

熊市是潜心打磨研究的阶段。与其单纯熬过下跌行情，当下正是开展真正有价值研究的窗口期，而重新修正链上分析最核心的临界阈值，便是一个极具意义的起点。

本次研究只是初步成果，所有内容完全公开。文中用到的全部计算公式与数据筛选规则均已对外发布，任何人都可以复现测算、验证逻辑并进一步优化这套模型。如果这套分析框架能持续完善，整个加密行业都会受益，这也是本次研究的初衷。依托全新动态临界值搭建的各类指标，精准度、行情响应速度、实操参考性均有提升，结合当前指标读数来看，比特币正处在深度价值区间。