加密基准指数为何难以纳入长尾资产？

作者：Cooper Duschang 来源：coinmetrics 翻译：善欧巴，金色财经

核心要点

1. 资产纳入指数的时机，直接决定基准指数对真实市场的还原精准度。分批调整成分股虽能剔除短期热度炒作项目，但也会滞后纳入贴合市场真实表现的优质代币。

2. 同一协议所提供的多元产品与服务，会引发资产归类分歧，进而造成指数成分构成差异，最终形成截然不同的风险收益特征。

3. 小盘市值代币普遍存在交易滑点更高、跨平台流动性分散的问题，使得纳入长尾资产的指数，复刻落地成本更高、实操耗时更长。

引言

加密长尾资产，一般指脱离主流市值梯队（通常排名跌出前二十）、因流动性分散仅上线少数交易平台的代币。

此前市场资金大多聚焦大盘加密资产，而随着代币赛道日趋成熟，叠加各类协议持续向持币用户回馈价值，小盘代币的盈利潜力逐步凸显。这一逻辑与传统小盘股长期跑赢大盘股相通 —— 小众标的行业关注度低，同时也为更高风险溢价提供了收益补偿空间。

业绩基准指数是评判资产表现、校准整体投资策略的通用标尺，如同标普 500 指数、半导体行业指数可用来对照投资组合收益表现。若要衡量加密长尾资产的整体行情，就需要构建一组合规长尾资产组合，对标同风险收益预期下的市场整体回报水平。

投资者无法直接投资指数本身，而是通过追踪指数的指数基金，复刻同等风险与预期收益。若指数聚焦小盘加密资产，这类长尾标的普遍交易盘面单薄、可交易渠道稀缺，难以搭建具备实操复刻性的业绩基准。这也是研发面向普通投资者、可落地追踪的长尾资产指数面临的核心难题。将小众小盘资产纳入机构投资组合对标基准，也为打造贴合真实可投市场的指数体系增添了诸多新难题。

本文将从成分股纳入节奏、资产品类划分、流动性割裂三大维度，剖析长尾资产纳入加密基准指数的各类痛点。

纳入节奏：利弊共存的双向博弈

基准指数并非一成不变，会依据准入标准定期增减标的，这一流程称为指数再平衡。行业内大多按季度完成再平衡操作，结合市值规模与标的覆盖范围动态调整，保障指数成分能够真实映射市场格局。

择时纳入：规避短期炒作泡沫

基准指数核心服务于被动投资配置，追踪指数的投资者普遍追求低调仓频率，以此压缩交易成本。而指数频繁调仓会大幅提升换手率，迫使投资者同步买卖进出成分标的，抬高实操成本。

数据来源：Coin Metrics 基准参考利率

采用季度再平衡机制，能够有效规避加密市场短期拉盘砸盘行情，剔除仅靠一时热度出圈、无法代表长期市场走势的标的。如图所示，一组纯去中心化金融等权重指数，若强行纳入 2024 年短期爆红的单一项目，整体收益会比剔除该标的的版本落后超 300 个基点。

滞后纳入：丧失市场表征能力

若优质标的未能及时纳入指数，会导致指数脱离真实市场行情，既无法借助新增标的平抑组合波动、完善多元配置，也难以稳固整体投资收益。

数据来源：Coin Metrics 基准参考利率

去中心化借贷协议 Morpho 伴随机构资金涌入金库赛道，持续吸纳市场资本。依托与 Coinbase 达成合作、将平台原生比特币质押资产接入 Morpho 金库等机构级合作，该协议已然成为去中心化金融生态的核心基础设施。

将 Morpho 纳入去中心化金融等权重指数后，组合夏普比率得到明显优化。由此可见，标的纳入节奏兼具两面性：过早纳入易踩中短期热度泡沫，过晚纳入则会错失这类支撑市场行情、却长期未被指数覆盖的核心基础设施类资产。

分类差异会改变基准构成

如同传统金融依照行业划分股票品类，加密资产同样可依托行业维度完成分类。而划分依据不同 —— 无论是按照协议业务属性，还是资产背后的底层支撑标的，最终得出的归类结果往往大相径庭。

我们联合明晟指数、高盛联合打造的资产分类体系，明确了可投资资产的纳入准则，统一以代币及协议的产品服务属性作为核心分类依据。

数据来源：Coin Metrics 资产分类数据库

部分协议业务版图庞大、运营场景多元，极易引发归类争议。以 Osmosis（OSMO）为例，该项目主打代币兑换业务，具备去中心化交易所核心属性；同时搭建独立去中心化验证节点网络，负责全网交易核验与资产划转确权，并依托原生代币收取网络手续费。

基于节点治理属性，它可被划分为第一层公链；基于交易兑换核心业务，又可归入去中心化交易所赛道。资产归类口径一旦变动，对应指数的成分结构与收益表现也会随之改变。

即便在市值加权指数中，OSMO 这类资产的权重占比偏低，也足以印证：精准界定资产品类，是搭建合理基准指数、完成公允收益对比的关键前提。

等权重基准下的流动性碎片化

等权重指数对所有成分标的设置均等持仓比例，既满足投资者均衡布局的需求，也能避免市值加权模式下头部标的权重过度集中的问题。

但想要完整复刻等权重指数走势，必须保证各类代币在多家交易平台具备充足流通盘，降低大额交易带来的价格冲击。交易滑点是衡量实操价差的核心指标，特指交易预期成交价与实际成交价格的差值，主要由盘口订单价格波动引发。

数据来源：Coin Metrics 市场专业行情数据

整体来看，大盘主流资产的交易滑点远低于长尾小众资产，大规模资金布局大盘加密资产时价格冲击更小，等权重指数复刻难度更低。同时，交易结算币种也会影响滑点高低，全市场内 USDT 结算交易对的流动性，普遍优于 USDC、法币结算交易对，更便于指数走势复刻。

数据来源：Coin Metrics 市场专业行情数据

盘口深度是衡量流动性的另一大核心指标，特指偏离中间价一定区间内的挂单资金与代币体量。比特币、以太坊在中间价附近挂单充足、流动性充沛，而长尾资产盘口深度普遍偏弱。

对于千万级资金体量的投资组合而言，在盘口单薄的市场环境中，完整复刻长尾资产等权重指数，难度大幅上升。

以太币稳定币发行项目 Ethena市值突破 10 亿美元，凭借旗下具备对冲中性属性、自带收益属性的 USDe 稳定币迅速出圈，成为法币背书稳定币之外的主流选择。若将 ENA 纳入等权重指数，大额资金投资者将面临极大的复刻阻力。

数据来源：Coin Metrics 市场专业行情数据

统计周度数据可知，在币安平台单笔 80 万美元规模的 ENA 交易，平均滑点超 2%；全市场 37 个相关交易对中，仅有币安 USDT 交易对可在买卖双向实现 5% 以内滑点。即便通过聚合多家平台订单、分批逐步建仓的方式弱化价格冲击，也会大幅延缓指数走势的同步复刻进度。

总结

将长尾资产纳入市场基准指数，存在诸多现实落地阻碍。随着机构资金持续入局加密赛道，投资者愈发倾向通过多元配置优化风险结构，精准衡量长尾资产相对大盘的收益表现，已经成为行业收益对标工作的刚需。

通过横向对标各类模型指数、实时更新市场核心优质标的清单、整合全平台分散流动性等方式，能够在保障指数市场代表性与实际可投资性的前提下，顺利完成长尾资产纳入工作，搭建更完善的加密资产基准指数体系。