SpaceX的成功超乎想象但投资是有严格纪律的

“小事不守纪律，大事也不会守纪律。”

——沃伦·巴菲特（老巴拒绝了“最多就输 10 美元，赢了赚 1 万”的赌局，因为他没有打高尔夫 18 洞一杆进洞的竞争优势，没有数学上的正期望值，所以不应该参与）

首先需求避雷一下：没人会傻到去否认马斯克是人类历史级别（甚至是目前第一）的企业家，SpaceX 是一家极其伟大的公司，它重构了全球航天工业，改写了卫星互联网（Starlink 星链已经有 1200 万付费订阅用户）与太空探索的格局，而且还有可能AI与太空探索时代的基础设施。

我又何德何能评价马斯克跟 SpaceX？这点自知之明还是有的。

我们今天讨论的是：SpaceX 当前是不是好价格，你承担了多少风险，预期会有什么收益。

当然，如果你早已财富自由，心系宇宙与人类文明，想要跟谷歌创始人拉里·佩奇一样把钱给到马斯克去支配（只是这么一说，还没付诸实践，他们后来闹掰了），那你就直接投 SpaceX，但那不叫做投资，那叫做消费，消费行为就不要想着赚钱的事情，要不然你就徒增烦恼了。YC的创始人格雷厄姆说：最费钱的消费往往都是以投资的方式出现的。

我们先看老马昨晚自己是如何评价 SpaceX 的：“我当时给 SpaceX 的成功概率不到 10%。事实上，我也跟别人说过这件事。我说，听着，我们很可能会失败，但你知道，我们应该试一试，因为如果我们不试，如果没有一家新的公司进入太空领域，我们就永远不会成为一个真正的太空文明…很难相信，一家从埃尔塞贡多一个仓库里起步的小公司，如今正在以有史以来最大 IPO 的方式上市。”

Space X IPO 价格是 135美元，首日收盘约 160.95美元，市值约 2.1万亿美元，这确实是人类有史以来的第一次。你要知道，在 10 年前，我们觉得苹果市值破 5000 亿美金已经很不可想象了，苹果走到这一步可是花了 40 年的，SpaceX 一上市就 2.1 万亿美金，你感受一下这 10 年的变化。

作为价值投资者，我们不能看价格，我们要知道价值在哪里。你知道老巴是怎么看公司的吗？他很多时候，会刻意不去看公司当前是什么股价，而是自己先琢磨这家公司到底值多少钱，我们很多人是反过来的，是先看到价格，然后跑去合理化这个价格，你跟市场是一样的想法，那你赚的是什么？

绝大多数人对 SpaceX 的理解就是发可回收火箭的，深入一点的人知道 Starlink 星链上网也是他干的，但我要说，连 Twitter（X） 都是 SpaceX 你可能会诧异，但事实如此，Twitter 先是并入了 xAI 公司，然后 xAI 今年又并入了 SpaceX，最后一起打包上市。

SpaceX 的具体业务看下图：

问你一个问题，他这 5 块业务中，最性感的是哪个生意？

其实是现在 1200 万人付费订阅的 Starlink 星链上网服务，2025 年营收约 114 亿美元，更重要的是这是一个上网服务，营收利润是非常可预期的，你会有事没事取消中国联通的上网套餐吗？肯定不会啊，除非他让你实在是受不了，这就意味着极高的续订率。

而且，这是个软件服务，前期的成本已经摊掉了，后面没增加一个订户，那都是利润啊。

硅谷王川有一个评价很准确：“SpaceX 最初起家时, 火箭发射市场是个利润微薄的生意（注：每次发射都是有硬件固定成本的，而且是一锤子买卖），多数订单来自政府。和官僚机构打交道，整天求爹爹告奶奶，是个痛苦的事情。因此后来转型卫星通讯市场，自己创建 Starlink, 自己成了自己最大的客户。目前 Starlink 已经有超过九百万付费用户，2025 年 Starlink 卫星发射占了 SpaceX 所有火箭发射任务的接近四分之三。”

好的商业模式是构建出来的，老马厉害的地方就在于此，卖四个轮子的电动车第一天不是个好生意，但老马做着做着就知道 FSD 无人驾驶是有数据闭环的，是个固定成本高、可变成本低的软件生意，而且特斯拉有先发优势，他硬深深把一个不好的生意变成了好生意。在中国，FSD 是个阉割版，但在美国，基本已经没有第二名能够跟特斯拉抗衡，这就变成了，你买电动车，不买特斯拉就 XX 了。当然，你也可以理解为是美帝的贸易保护。

OpenAI、Anthropic 最后是不是好生意，这是有很大争议的，一种说法是如果他们俩能够保持技术领先，不打价格战，那么两者的成长速度会是历史最快的；另一种说法是大模型的技术迭代最终会趋缓，趋缓以后中国的卷王开源模型会持续杀价，看十年的话，OpenAI 与 Anthropic 都很难保持高溢价。至于结果如何，我不知道，我又不投，这种难题躲开就好了，我更倾向于后者。

你投Anthropic，OpenAI，你会担心DeepSeek这种选手会不会明天又发一个模型出来，追赶我，但你投SpaceX，你完全不会担心中国突然窜出一个公司，表现很厉害，因为可回收火箭是个系统工程，那都是无数次失败+时间浇灌出来的，他更像是台积电干的活，护城河是一种叫做“学习曲线”的东西，不存在天才创举，只有一次有一次的经验积累。

今天没人会怀疑 SpaceX 的很多业务都是好生意，他熬过了高风险、重资产、高监管、高工程难度、高失败率，当国防包工头的阶段，你每发射一次，都要承担一次巨大的工程风险和硬件成本，这个阶段就是老马说的 SpaceX 成功率只有 10%，他当时都快要破产了：

2006.3 首射：起飞 33 秒发动机起火，坠海；

2007.3 二射：二级失控，再失败；

2008.8 三射：一二级分离撞击，爆炸；

老马后来回忆：“我那时只剩大约 4000 万美元，要么全投 SpaceX，特斯拉必死；要么分两边，两家可能一起死。我没法选，都是孩子。”

幸运的是，上帝就是如此眷顾人类，2008.9.28 第四次发射，老马赌上最后一口气，成功了。几个月后美国宇航局 NASA 大额合同找上门，财务危机解除了（因为更便宜，传统巨头波音 / 洛克希德的 ULA 贵很多）

老马今天是世界上最成功的企业家，但如他自己所说，他一生中有好几次有可能成为世界上最大的 loser。（价值投资角度，是不应该参与的）

投资特斯拉也好，SpaceX 也罢，其实没有什么好说的，投的就是马斯克这个人，以及他所画的饼，区别就在于他一次次实现了他画的饼，而我们很多人的饼是没法实现的，你对比一下阿里历史上画的饼。

所以，你问 SpaceX 的护城河到底是什么？

事实上，他业务上确实有很深的护城河，比如：

1、 可复用火箭带来的成本优势（包括技术、工程上的领先）；

2、 高频次发射带来的进一步降本（2025 年完成了 167 次发射，2024 年是 136 次，2023 年是 96 次，高频发射会带来工程经验、供应链熟练度、团队反应速度、事故修复能力、成本下降曲线，所谓的“孰能生巧”）；

3、Starlink 的卫星网以及客户订阅制锁定（需要在轨卫星约 9600–11000 颗）；

4、跟英伟达系统 token 成本最低化一样的系统级能力，你要把“火箭发动机、一级回收、发射场、地面站、卫星批量制造、轨道部署、终端设备、频谱资源、全球监管、政府订单、供应链、工程团队、发射节奏”所有链条都处理好，这是一种系统级的能力，你不要期待中国突然卖出了一家民间火箭发射公司，然后成本更低，稳定性更好，我们需要补的功课很多，人家本来就比你早干很多年。

最后就是跟最大军费开支国——美国政府、国防的信任关系，这件事的护城河很深，首先就排除了所有中国公司，在美国，能做 SpaceX 这种系统级工程的公司已经屈指可数了，也没有年轻人想着在这种领域创业，他有天赋，他会先去干大模型、干 AI 应用。

但真正投特斯拉、SpaceX 的人，内心都明白，你把特斯拉、SpaceX 的存量业务往极限想，你也得不到今天这个市值，这里面的差额，就是给马斯克本人的，买断了马斯克这个人的未来 20 年。

像 FSD 改变电动车、Starlink 改变可回收火箭不好的商业模式一样，老马有一种魔力，他总能带领公司蜕变。

你比如这一两年加上去的太空AI数据中心业务，把数据中心建设到外太空，这听上去是不是很魔幻，但老马又解释得很“第一性原理”：太空中有太阳能，有近乎无限的散热空间，有轨道部署能力，有 SpaceX 自己的发射系统，有 Starlink 的通信网络，还有未来可能的 Starship 超低成本入轨能力。那为什么 AI 数据中心不能上天？

这就像一个俄罗斯套娃，一下子把 SpaceX 所有业务套在一起了，当然，OpenAI 的创始人 Sam 认为马斯克的太空 AI 数据中心不可行。

那如果 10 年后，老马证明他再一次很行呢？那就只有 SpaceX 能干，因为也就他有这个能力这样低成本发卫星，这就是一种老巴说的“特许经营权”，他能干，你不能干，他不体现在资产负债表里，微信最近火热的 AI 助理，其实也是一种特许经营权，只有微信有能力干，其他家都干不成。

最后 SpaceX 的愿景就圆回来了：成为人类未来（AI+太空探索）的基础设施。

不过，这不是价值投资能够看懂的生意，价值投资的纪律是不能为想象力买单，比尔·阿克曼的评价很准确（下图）：“风险投资之所以成立，是因为能在低估值进入，补偿极高的失败风险”。

但现在 SpaceX 都 2.1 万亿美金了，他得飙到 21 万亿美金，才能补偿得了 10%成功率的风险。

昨天我注意到一个新闻：中国汽车行业的利润率一季度只有3.2%，再创新低。

每次我看到一个女生背着一个潮玩毛绒挂件的包包路过，就会加深我对泡泡玛特是一个好生意的理解，你只需要琢磨明白潮玩需求的可持续性就够了，他一切护城河的核心，全在“IP 版权”上，其他绝大多数生意没有版权保护。你知道卫龙这家公司吗？他在我们小时候是卖辣条发家的，后面创造了第二曲线的魔芋爽（素毛肚），但很悲催的是，他的股价现在已经打回到 IPO 的价格了，坐了一轮过山车，为什么呢？因为盐津铺子、三只松鼠、良品铺子全都眼红你，也一样干起了魔芋爽，跟你打价格战，这还不是最致命的，最致命的是有 2 万家门店的鸣鸣很忙、好想来这些折扣零食店（他们是渠道，而非品牌），他们最终肯定要推自家的魔芋爽的。泡泡玛特不用担心渠道商跑去干 IP，跟我打价格战。

这不是卫龙的错，这是零食这个品类的错。

我这几天，反反复复在琢磨阿段这句话：“在有好产品的前提下，渠道会变得没那么重要。最好的渠道就是像苹果店这种模式，渠道完全和公司文化吻合，不然就是尽量朝这个方向努力。”泡泡玛特选了全直营模式（也是因为他产品的独一无二性，70+的毛利让他有这个资格这么做），全直营的好处是体验、数据、正品全都可控。

说回 SpaceX，我有上面这种反思是我意识到中国做生意是非常卷的，马斯克这种人，SpaceX 这种公司，包括 Palantir，还只能出现在美国这种环境。

Palantir 的联合创始人（也是 SpaceX 的投资人）彼得・蒂尔说（下图）：“2010年前后，马斯克跟他说，美国航空航天行业当时像一片草地，里面围着几头肥牛。那些老牌公司体量巨大，管理低效，吃着政府合同和行业惯性。问题是，草地外面有一道很高的围栏。你看得到机会，却很难进去。只要翻过去，里面就是一场屠杀。SpaceX翻过了那道墙。Palantir后来也在政府软件和情报系统里做了类似的事。我们当时的判断很简单:如果这件事真能做成，竞争对手会非常少。这就是顶级创业里最反直觉的地方，最好的市场，往往不是看起来最热闹的市场。”

我既不投资 SpaceX，也不投资 Palantir，他们暂时还不是我的菜，我的菜是要计算得出未来自由现金流的，但我有好奇心理解他们的商业模式，而且他们确实很厉害，能丰富我们对商业的理解。

最后推荐大家玩玩德州扑克，因为他是唯一能训练"用不完整信息做决策，然后用决策质量而非最终结果评判自己玩的好不好"能力的游戏。投资的纪律要严明，每个动作为什么做，为什么不做，都有严格的逻辑推导，至于结果如何，那都是认知的结果。