2025 年，DeFi 确立了其作为未来金融基础设施发展方向的地位，这一年也成为链上资管（DeFi Vault）发展的关键转折点。根据 DeFiLlama 数据，这个领域（Risk Curators Protocols）在不到一年的时间内，体量已经从 3 亿美元迅速增长至 70 亿美元，增幅高达 2200%。随着银行、金融科技和支付提供商不断扩大其链上业务，链上资管逐渐成为传统金融服务与 DeFi 协议之间的关键集成层。

从多个角度来看，市场对链上资管的需求日益迫切：无论是跨链资产的价值捕获，还是现实世界资产（RWA）的价值杠杆，亦或是零售和机构级别的细分收益需求，以及金融科技后端的收益捕获工具，都推动了链上资管的快速发展。

本文将从链上资管（DeFi Vault），以及其管理人（Curator）的基础概念入手，通过该领域重要玩家 Gauntlet 在 2025 年的关键进展入手，来探讨链上资管如何从一个小众需求成长为一个主流趋势。在此基础上，我们将通过 Money Code 对 Gauntlet 首席执行官 Tarun Chitra 的访谈，进一步剖析 Gauntlet 的起源与发展历程，了解链上资管如何从传统资管中衍生而来，解决了哪些未决问题，以及这对金融科技行业意味着什么。

尽管观点大多偏颇于 Gauntlet，但是不妨给了我们一个链上资管较为全面的视角。

核心观点

• 随着银行、金融科技和支付提供商扩大其链上业务，链上资管成为传统金融服务和 DeFi 协议之间的重要集成层。

• 管理人接受链上投资者的资本以获取收益，通过金库在不同领域进行链上资产配置。类似于传统资管，即通过资产管理为投资者创造回报。

• 金融历史上的每一次新的技术革命都会有一个孕育期，人们会花时间去理解这些产品是如何工作的，理解风险模型，理解如何崩塌。链上资管便是 DeFi 当下的产物。

• 链上资管和传统资管最大的区别在于，金库中的资金始终由智能合约托管，实时透明和随时退出。

• 链上资管&管理人实际上并没有消除风险，而是在管理风险，亦或者他们只是在扮演风险的角色。

• DeFi 1.0 协议完全公开透明的局限性，导致市场定价效率远低于中心化市场，存在限制。

• 链上资管的目标是为用户提供透明度和资产位置的确定性，同时允许管理人采用私人策略。

• 关键并不在于追求绝对的透明度，而是在于找到一个恰当的平衡点，明确哪些信息应当保持私密，哪些信息需要公开，从而能够顺利地推出这些金融产品。

• 从资管的角度，思考收益性 RWA 资产上链实际上比思考那些没有收益的 RWA 资产更有价值。

• 当资产没有自然收益时，借贷需求会非常保守。但当人们看到一个明确的收益来源，并意识到可以通过杠杆放大这个收益时，借贷需求就会迅速增长。

• 最终在构建链上产品的时候，就可以思考这句话：稳定币新兴银行的吸引力在于，能以相同利率向全球任何人提供收益产品，实现真正的平等。

一、链上资管与管理人（DeFi Vault & Curator）

1.1  信任的转变

比特币的初始原则之一，也是中本聪在白皮书引言中多次强调的，是消除对可信中介的需求，转而依赖不可辩驳的加密证明。这一理念不仅奠定了比特币的基础，也成为了许多后续项目（尤其是以太坊）的核心指导原则。然而，完全消除信任在实践中几乎是不可能的。

Web3 最大的误解在于：它暗示可以彻底消除对可信中介的需求。但现实是，期望每个人都精通每个协议的细节是不现实的。

尽管如此，这并不意味着这些理念毫无价值。恰恰相反，DeFi 正在通过创建一个开放的市场，让任何人都能提供或获取信任，从而重新定义信任的本质。Web3 的真正革命性意义不在于信任的消失，而在于信任的转变。

1.2 信任的新面孔

管理人（Curator）接受链上投资者的资本以获取收益，通过金库（Vault）在不同领域进行资产配置。类似于传统资管，即通过资产管理为投资者创造回报。

管理人通常会将相对复杂的收益策略封装成易于使用的金库（Vault），让用户能够“一键存入即可生息”。而管理人则在后端决定资产的具体收益策略，例如配置权重、风险管理、再平衡周期、提款规则等。

管理人是值得信赖的中间人？在这个世界声称不再需要中间人的情况下，管理人的角色正在被发现，被重新定义。他们的职责范围很广：代码审计、治理管理、财务参数设定等等，很多工作仍然需要人工干预。但是，与过去的垄断模式不同，管理人在一个开放的市场中运作，经济激励促使他们以最优价格提供高质量的工作，否则就有被取代的风险。

1.3 管理人与金库

管理人（Curator）：链上资管策略由管理人设计和维护，他们负责监督整个流程的多个方面。他们的主要目标是管理风险并优化收益。

• DeFi 金库管理人与传统链下策略的关键区别在于，DeFi 金库管理人永远不会托管用户资产。

• DeFi 的非托管特性使用户始终能够控制自己的资金，

• 其编程特性在每个智能合约中都明确规定了管理人可以和不可以对用户资产进行操作。

金库（Vaults）：用户可以将资产存入链上金库，并获得其提供的加密资产收益率（APY）。

• 一种非托管智能合约：部署在链上的代码，持有用户资产并执行定义的策略。

• 透明且可验证：所有交易、持有量和分配在链上公开可验证。

• 由定义管理人允许行为的参数所决定：预定义规则，限制管理人允许的行为。

基础设施（Infrastructure）：链上金库存在于一个协议之上，如 Kamino、Morpho、Drift 或 Aera，并部署在区块链上。

去中心化金融（DeFi）为机构和个人参与者提供了一个复杂的环境：数十个协议分布在多个区块链上，涵盖多种资产类型和众多收益生成策略。管理人负责在这个生态系统中导航，同时保持适当的风险管理、持续的尽职调查以及跟踪分散分配的绩效，会带来显著的运营负担。

DeFi 金库以及管理人通过提供一个用于收益优化的标准基础设施层来解决这种复杂性。

随着银行、金融科技和支付提供商扩大其链上业务，链上金库成为传统金融服务和 DeFi 协议之间的重要集成层。

尽管有分析师直接将链上资管&管理人&其借贷协议比作上轮周期中体量最大的中心化借贷机构 Celsius、BlockFi（最终相继暴雷），但是它们的角色也在不断进化，治理机制也更加偏去中心化。

二、Gauntlet 2025 年回顾：机构合作与创新成就

2025 年对 Gauntlet 来说是机构发展势头强劲的一年。该公司赢得了众多领先机构、金融科技公司和钱包的信任，这些合作伙伴都在寻求可靠的链上收益获取途径。通过广泛的合作伙伴关系，Gauntlet 的金库正在成为传统金融与链上机遇之间的桥梁。下面的合作路径都值得我们借鉴。

A. 机构合作与创新

Gauntlet 与 Apollo、Securitize、Morpho 和 Polygon 等机构建立了合作关系，利用 Apollo 的 ACRED 基金推出了首个链上杠杆 RWA 策略。这一合作标志着机构级收益在链上获取和优化方式的根本性转变，成功将 DeFi 的高效性与链下收益相结合。

B. Solana 的爆炸性增长

Gauntlet 在 Solana 上的总锁仓量（TVL）大幅提升，这得益于在 Kamino 上成功整合了 Phantom 和 Squads Protocol，以及在 Drift 上建立了 Delta 中立金库。这些举措显著增强了 Gauntlet 在 Solana 生态中的影响力。

C. 企业银行系统集成

Wirex 成为全球首个将 Gauntlet 金库与其企业账户集成的银行。此次集成使 Wirex 的企业客户能够一键获取其美元和欧元余额的稳定币收益，无缝融合了传统企业银行界面与链上收益机会。

D. 普及链上收益获取

Gauntlet 在 2025 年推出了多项创新功能，进一步普及了链上收益获取。这些功能包括：

• Gauntlet USD Alpha （gtUSDa）：一个多策略金库，提供跨链稳定币收益。用户可以在以太坊、Base、Arbitrum 和 Optimism 上向金库存入 USDC，并无缝获取来自整个 DeFi 生态系统的稳定币收益。

• Base 上的 Gauntlet 小程序：通过 Base 上的全新小程序，Gauntlet 推出了简化的金库访问方式，帮助全球数百万用户首次体验 DeFi。

Gauntlet 展望 2026 年，未来有三大发展趋势：

1. 多策略金库的兴起：预计未来会有更多金库采用多策略结构，构建具有不同策略的底层金库组合。

2. 固定利率产品的普及：固定利率金库将越来越能提供供应商和借款人所需的可预测性，以实现可持续收益，并且更符合传统金融标准。

3. 现实世界资产（RWA）的链上迁移：2025 年，现实世界资产开始真正实现链上化。2026 年，这一趋势将加速发展，链下收益与链上效率将得以融合。

小结：

显然链上与链下的结合并不会一蹴而就，但链上资管正在带着这些 Know-How 进一步将传统金融与 DeFi 缝合。

链上资管由于缺乏注册投资顾问 （RIA） 和私人银行所需的机构信誉、监管保障和顾问关系，因此与传统金融机构合作，就显得格外重要，尤其需要推动拥有足够的业绩记录和信誉，拥有分销渠道的机构和平台就采用 DeFi 原生策略。

Gauntlet 与这几个金融机构的合作，Coinbase 与 Morpho 合作推出的 cbBTC 项目就是典型案例。另外，法国兴业银行的数字资产部门 SG-FORGE 与 Morpho 的合作，是因为其架构解决了为链上活动寻找受监管合规的交易对手的问题。

此外，从产品层面考虑，借助区块链和稳定币的链上资管，能够非常理想地实现创新 Fintech 形态：

• 交互前端根据用户的区域属性，以及用户习惯来制定界面；

• 后端采用链上资管的收益引擎进行全球、全链、全场景的收益捕获；

• 以满足不同用户群体的诉求，或构建不同的应用场景。

由此，我们就能够理解下面这句话的精髓：

稳定币新兴银行的吸引力在于，能以相同利率向全球任何人提供收益产品，实现真正的平等。

三、Gauntlet 的源起

在有了上面的背景之后，就让我们通过 Money Code 对于 Tarun Chitra 的访谈，进一步深入理解链上资管的角色和定位。

Tarun Chitra 是 Gauntlet 的首席执行官兼联合创始人，同时也是 Robot Ventures 的管理合伙人。这期节目深度探讨了 DeFi 的演进过程，重点关注风险管理、金库管理以及借贷市场的演变。Tarun 回顾了 Gauntlet 的历史，解释了其起源于基于模拟的风险分析，以及其目前在链上资产管理中的角色。

讨论还涉及金库作为链上基金的概念，将其与传统金融进行比较，同时强调 DeFi 中透明度和自我托管的独特之处。他们还讨论了混合模型，如何平衡公共和私人信息以优化收益和安全性，以及这对金融科技建设者和资产管理者的意义。讨论还涵盖了收益性资产的重要性、代币化的挑战，以及 DeFi 作为在安全、沙盒化环境中进行代理资产管理的空间的未来。

3.1 从量化模型伊始

Tarun Chitra: 

我想对于可能收听这个播客的听众，甚至一些加密货币领域的人，我们可能有点像“恐龙时代”的产物。Gauntlet 成立于 2018 年，成立之初是我和我的联合创始人都在从事量化交易工作，我们目睹了 ICO 热潮期间发生的事情，当时人们正在创建各种协议和新链。

但他们对经济模型并没有那么严谨。有些网络的供应量是比特币的 10000 倍，却要收取相同的经济费用，这让我们觉得不合理；而且我认为当时 DeFi（去中心化金融）这个术语还没有出现；稳定币格局是 USDT（98%的份额），而 USDC 刚开始起步，其发展需要借助 DeFi 的增长；市场上有一些失败的算法稳定币，比如 BitShares 等，可能很多听众从未听说过这些，也希望他们永远不要再听到这些。

所以在这样一个背景下，我们的目标是尝试如何构建软件，来对这些系统进行压力测试，就像你会对交易策略进行回测，或者对新创建的金融模型进行压力测试一样。

当时，对 DeFi 系统中不同参与者建模还属于研究领域，不是实际应用。我们在量化金融和自动驾驶汽车等领域看到多主体建模，用于估计罕见事件，比如当事情崩溃时，复杂系统会有什么结果。

3.2 到咨询的货币化，直至链上资管

Tarun Chitra: 

我们最初是一家构建模拟软件的公司，类似于 AI 领域的 Palantir（一家大数据分析公司）。我们为协议、稳定币和区块链项目提供压力测试，找出系统的崩溃点和安全边界。主要做的是一些咨询工作。

公司起源于我一个人的咨询业务，当时有人想收购它。虽然市场需求清晰，但不清楚如何将其货币化，盈利模式还不明确。但随着时间的推移，我们从这种更定制化的咨询模式逐渐转向了一种更像 SaaS 的模式，人们为参数更新付费，比如在某个条件下，这个协议的利率应该是多少？或者如果我要给你一笔贷款，贷款与价值比率（Loan-to-Value Ratio）应该是多少？类似这样的东西。

然后从 2024 年 2 月开始，我们进入了链上金库管理（Vault Curation），这是一种链上资产管理的形式。2024 年 2 月时管理的资产为零。今天，我们管理的资产略超过 21 亿美元。

四、从传统资管到链上资管

Money Code: 

风险管理的关键在于从模拟的风险分析与评估出发，这构成了我们讨论的核心主题。在金融与资本市场领域，风险管理是至关重要的。你提到自 2024 年 2 月起，你担任了链上金库管理人的角色，这无疑令人瞩目。链上金库管理究竟是什么概念呢？或许我们可以对 DeFi 进行简要的分析。

DeFi 涵盖了众多领域。其中，交易是人们较为熟悉的方面，类似于 Uniswap 的这种形式。除此之外，借贷也是 DeFi 的重要组成部分，这可以被视作资本的提供与分配：一些人期望通过将资金交给他人来获取收益，而另一些人则希望利用这些资金进行交易、投资或其他活动。

从本质上讲，这类链上管理人接受投资者的资本以获取收益，并在不同领域进行资产配置。这与传统金融中的角色十分相似，即通过资产管理为投资者创造回报。

如今，我们能够在区块链上实现这一过程，尽管部分环节尚未完全上链。金库管理的本质上是由这些资产管理者管理的基金，而这些资产管理者就是所谓的“管理人”。

4.1 从风险管理衍生的资管流派

Tarun Chitra: 

我想也许我可以先给出一些历史类比，然后再谈谈目前的情况。在我看来，金融历史上的每一次新的技术革命都会有一个孕育期，人们会花时间去理解这些产品是如何工作的，理解风险模型，理解它们在什么情况下会崩溃。而不可避免的是，除非发生一些罕见的糟糕事件，否则你无法理解它们在什么情况下会崩溃。然后从那里开始，建立模型来弄清楚。

那么我该如何真正拥有这些资产？我该如何利用它们？我该如何扩大它们？

如果我们回看 20 世纪 80 年代，有两个关于风险管理然后转变为资产管理公司的流派。第一派是贝莱德（BlackRock）。在 80 年代市政债券和垃圾债券革命之前，贝莱德主要是作为一个风险管理者，为参与这个市场的人提供风险建议。然后这逐渐转变为他们管理投资于固定收益的基金。

所以，在基金和固定收益方面，有一种自然的趋势，那些从事风险管理的人，最终会成为资产管理人。而在另一种情况下，他们可能会像信用评级机构一样，他们永远不会跨越这个鸿沟。

另一派是在量化金融领域，老派的量化基金，比如 AQR、DeShaw、我很久以前的老雇主 Renaissance 等，他们一开始实际上是通过研究这些不同的产品来开始的，然后才开始交易。所以我认为，同样地，有一个孕育期，人们花了很长时间研究和理解这些产品，然后才开始交易。

现在，在 AQR 和贝莱克的情况下，他们花了多年，甚至几十年的时间，撰写了很多关于这些市场独特性的学术研究论文，使这些市场更容易被人们理解。因为归根结底，你为什么要建立一个风险模型？一方面是为了保护自己的资产并负责任地投资，但另一方面，这也是一种教育形式，如果你是一个资产管理人，让投资者了解他们的资本所涉及的风险类型是很重要的。研究和透明度实际上对这一点很重要。

4.2 风险模型驱动资产管理

而且实际上，从 80 年代的技术革命到现在，你看到的是他们一开始非常透明，然后随着时间的推移，变得不那么透明了。

你也可以在 2000 年代初的低延迟电子交易中看到了类似的框架，从研究到生产。DeFi 从 2019 年到现在也有类似的情况。所以，我认为 Gauntlet 至少在 DeFi 领域，可以说是我们撰写了一些被引用次数最多的关于这些数学模型的学术论文，这些风险模型应该是怎样的，哪些数学模型是错误的，等等。

我提到这个类比的原因是：总是有一种自然的趋势，即在你管理大量资产很长时间之前，你需要有一个能够抵御大冲击和大市场条件的良好的风险模型。在没有数据发生或事件发生之前，很难事先建立这样的风险模型。

这就像我在 90 年代为路易斯安那州写飓风保险一样。当然，我可以收取 10 年或 15 年的保费，然后卡特里娜飓风来了，完全把我击垮了。在我遇到那个事件之前，我做的任何研究都无法帮助我正确定价。所以，有一种类比是，你通常需要这些罕见的事件。所以很多时候，在你将资本置于风险之前，更有意义的是花时间真正完善你对这些系统的分析和风险模型。

所以，我通过这个金融历史的类比，是为了说链上金库管理（Vault Curation）以及金库的整体概念，是从观察早期 DeFi 协议随时间演变，并且发生了一些罕见的糟糕事件中产生的。然后从这些糟糕的事件中，人们开始弄清楚，我们需要这些类型的风险控制，或者我们需要这些机制来使不同类型资产更安全。所以，如果让我描述一下 DeFi 的历史，我也许应该从这里开始。

4.3 资管视角下，DeFi 1.0 的局限

所以 DeFi 的历史目标是，尽管加密货币最初是作为一场去中心化革命开始的，任何人都可以自己运行节点，使用自己的钱包并自行托管资金，但实证证据表明，大多数用户使用托管产品。他们使用 Coinbase 或 Binance，并将他们的资产保存在那里，有很多很好的理由，其中一些提供保险，其中一些提供更好的收益。

但我自 2013 年以来参与的每一个加密货币周期，总是存在这样的情况：在历史上，我们看到多个中心化实体积累了大量资产，但最终都遭遇了灾难性的崩溃。例如 Mt。 Gox、2017 年那些韩国交易所，以及 FTX，这些事件构成了一个完整的警示性历史。DeFi 几乎可以被视为对这些灾难性事件的直接反应。

每当出现严重问题时，市场总会做出相应的调整。以 2017 年 ICO 热潮为例，当时的反应是交易所控制了所有代币的上市流程。这就引发了一个问题：为什么我的代币可以在以太坊区块链上发行，却不能在以太坊区块链上进行交易？为什么我必须去币安或其他中心化交易所才能完成交易呢？

DeFi 一直致力于将人们习惯以中心化方式使用的各种金融工具和服务，转化为去中心化的方式。其目标是消除交易所“看门人”的角色，避免他们限制用户的行为，告诉用户“你不能做这件事”。然而，与此同时，DeFi 也在努力寻找一种方法，使其在安全性、便捷性等方面能够与中心化交易所相媲美。这里存在一个悖论：我们能否真正实现这一目标？随着时间的推移，我们发现人们越来越倾向于采用某种混合模型，这种混合模型显得尤为重要。

以 FTX 为例，其中一个关键问题是用户无法实时知晓资金的具体位置，这就导致用户无法确切判断自己是否能够完全提取资金。而混合模型则很好地解决了这一问题，它既让用户能够清楚地看到资金的去向以及资金的分配情况，又不会完全公开分配的具体算法，从而实现了私人数据与公共数据的有效分离。

我认为金库的构建正是基于这样的原则。在金融市场上，为了优化收益，竞争是不可避免的。在竞争风险或回报的过程中，参与者需要掌握一定的私人信息，以便在竞争激烈的市场中获得最佳收益。如果所有信息都完全公开，那么就无法实现最优定价。这正是 DeFi 1.0 协议的局限性所在，它过于强调透明度，导致定价效率远低于中心化市场。在中心化市场中，交易者或用户可以保留部分私人信息，从而在交易中占据更有利的位置。

4.4 链上资管的天然需求——Vault 金库

金库的出现正是为了满足一种实际需求：我们希望在保持去中心化的同时，能够实现类似于中心化交易所的高效运作，但又不能重蹈 FTX 的覆辙。

在 Morpho 等协议中，管理人被称为“Curator”，但不同金库协议各有独特称呼。尽管称呼各异，它们本质上都是链上资产管理者。这些管理人 Curator 会根据自身策略，决定用户资金在不同收益机会间的分配。例如，假设有三个收益机会：第一个收益为 5%，但伴随一定风险；第二个收益高达 10%，但风险更大且具体程度不明；第三个收益为 3%，但风险较低。在这种情况下，Curator 需依据风险评估和收益预期，合理分配用户资金。

因此，这些金库本质上是一种特殊的基金形式，用户可以将资金以非托管的方式存入其中。

这个过程的核心在于，管理人会自己计算一个风险模型，然后根据这个模型来决定资金的分配方式，并为此收取一定的业绩费用。但需要注意的是，

管理人从未真正接触过资金本身。资金始终由智能合约托管，智能合约会根据管理人的指令将资金分配到不同的市场，但管理人自己从未真正拥有过资金的托管权。我认为这是金库和传统基金之间一个非常重要的区别。

当你购买传统基金时，你是将资金直接发送给基金经理的。虽然法律体系会限制基金经理的投资范围，可能还会有审计师等其他机制来监督，但从根本上说，资金的托管权是由基金经理持有的。

而链上金库和传统基金最大的区别在于，金库中的资金始终由智能合约托管。你可以清楚地看到资金被分配到哪里，也可以随时提取或存入资金。唯一不公开的部分是资金是如何被分配的。

通过这种分离，链上金库的目标是为用户提供透明度和资产位置的确定性，同时允许管理人采用私人策略。这些策略不会被完全公开，也不会像在完全私有的中心化场所那样面临被商品化或获取更糟糕价格的风险。所以，虽然这听起来有点复杂，但这种设计确实为用户提供了更多的保护和灵活性。

五、链上资管——公开与隐私的融合

Money Code: 

这样的解释确实非常出色，值得我们进一步深入探讨。

首先，从 DeFi Summer 说起，到现在已经过去了四五年。在这段时间里，市场经历了无数的起伏，这些起伏也带来了不少副产品。我们现在所处的位置是一个经过实战测试的系统，它不仅透明，而且由不可变的代码所支撑。

其次，你提到的另一个重要方面是，作为一个新的货币平台，历史上通常由银行、托管人或基金经理来管理资金。这些传统金融体系中存在一些内置的合规性以及相关的法律框架，但透明度实际上取决于基金经理是否愿意向你披露这些信息。

而现在，有了这些新系统，通过不可变的智能合约，透明度已经内嵌其中，同时还有一个分布式账本。因此，无论是作为实体还是用户，你都可以看到一切。一旦你发现某些事物的发展方向不再符合你的利益，你就可以迅速做出决策，不再参与其中。而在过去，如果基金经理开始胡作非为，等到你发现问题时，可能已经为时已晚，难以及时将资金取出。

所以，进入这个新的货币平台，有几个很有趣的原则。首先，它是透明的。你可以很灵活地决定是否进入或退出某种策略。而且，策略种类丰富，选择多样。你提到的混合模型也很有意思。比如 Coinbase 和 Morpho 这种模式，金融科技界也叫它 DeFi Mullet。这种模式就是，在后台使用某种智能合约或协议，但在前端，它提供高收益或者金融科技服务。

你能不能再详细讲讲这种混合模型？尤其是 DeFi 的演变，现在它可以通过 Coinbase 或者金融科技平台来访问，这其实是一个巨大的进步，让更多人能够真正接触和使用这些系统。

5.1 公开与隐私的背离

Tarun Chitra: 

是的，我的观点是，在金融领域，公共信息和私人信息之间一直存在着一种分离。例如，股票的价格是公开的，但个人投资者的具体持仓情况则是保密的。区块链技术显然为信息公开透明提供了良好的基础，但如果要求每个人都完全公开自己的信息，这对个人投资者来说是不利的。

这种信息公开与隐私保护之间的紧张关系一直存在。在金融市场的发展过程中，这种紧张关系始终如影随形。如果回顾公共交易股票市场的规则演变，曾经有一段时间，订单簿是完全公开的，但后来某些订单类型不再公开，而其他订单类型又重新变得公开。这种演变过程始终围绕着一个核心问题：在多大程度上应该公开透明地报价和做市，以及在多大程度上应该保持隐私，例如个人的投资组合或账户余额。

我认为，这种紧张关系正是当前稳定币领域所面临的情况。对于普通投资者来说，隐私的价值在过去并不明显，直到他们开始使用稳定币，他们才意识到，通过稳定币交易，他们实际上是在向全世界透露自己的账户余额，甚至可能透露自己购买了一些令人尴尬的模因币（meme coin）。现在，投资者开始意识到，有些信息他们愿意公开，因为这可能会带来更好的交易价格；而有些信息他们则希望保持私密，不想透露自己的所有投资决策。

我想强调的是，不同的用户有不同的偏好。一些大型“鲸鱼”投资者实际上并不太在意隐私问题。从某种意义上说，他们规模庞大，在一些相对较小的交易中被抢先交易，他们并不在意。但他们可能非常看重自我托管，因为他们不希望自己的资产像在 FTX 那样的平台上那样面临风险。

另一方面，普通投资者的情况则不同。普通投资者的银行账户里可能只有几千美元，他们希望获得尽可能高的收益，但他们更需要下行保护，他们无法承受损失。他们希望能够有一种方式来实现收益最大化，而无需自己进行复杂的数学计算，无需自己弄清楚资金分配，也无需被抢先交易无数次，然后才发现自己做出了错误的投资决策。对于这部分投资者来说，他们更倾向于投资于基金、ETF 或积极管理的、半积极管理的投资工具，这些工具可以为他们处理这些复杂的问题。在美国股票市场，这种趋势在过去 10 到 15 年里表现得尤为明显，ETF 的数量已经超过了单一名称股票。投资者更愿意选择这种类型的管理组合。

链上金库正是基于这样的前提构建的，它提供了一种管理组合的概念，同时与加密货币的自我托管价值观以及提取能力、退出能力相协调。

5.2 链上资管的平衡解决方案

从根本上说，我认为 DeFi 真正重视的是退出的权利。例如，我可以随时查看我的资金状况，如果我不喜欢某个投资决策，或者我不喜欢链上发生的事情，或者市场出现了异常情况，我可以随时退出。我认为，退出的权利是需要公开透明度来保障的。

然而，获得最佳和安全收益的权利可能并不是你想要完全公开的东西。因此，链上金库试图在这两者之间取得平衡。从金融科技的角度来看，金融科技公司一直被迫接受这种分离。

我们可以把金融科技看作是一家银行的前端，这家银行处理所有的银行业务，而金融科技公司则在周末进行贷款等操作，这样他们的终端用户就不知道实际上他们的资金在周一上午才真正移动，或者类似的情况。金融科技公司实际上保留了很多数据的私密性，例如元数据，他们不会把这些信息告诉银行。

例如，Robinhood 不会告诉他们的代理银行，某个用户在周末购买了哪些期权。但他们告诉银行的是，这个用户在这个交易所的余额是多少。银行可以去读取这个信息。然后，如果用户进行信用卡交易，使用像 Plaid 这样的互联服务，所有参与方都可以确信这个账户有足够的资金。这正是公共与私密分离的体现。

我认为，对于许多金融科技公司来说，DeFi 长期以来一直是一个令人畏惧的领域，因为它似乎要求一切都必须公开，因为它们无法像以往那样进行信息分离。

链上金库模型以及将公共和私密分离的智能合约，正是解决这一问题的关键。它可以为客户提供他们期望从金融科技获得的用户体验，同时利用私密的链下部分来处理敏感信息。而公共部分则提供关于完整性和退出能力的保证，以及让用户知道他们的资产在哪里。这些公共保证使得稳定币的效率成为可能。

六、这对于金融科技意味着什么？

Money Code: 

我认为这种观点非常精辟。关键并不在于追求绝对的透明度，而是在于找到一个恰当的平衡点，明确哪些信息应当保持私密，哪些信息需要公开，从而能够顺利地推出这些金融产品。你提到的积极管理型基金和资产，让我联想到这就好比是 ETF 的链上版本，甚至是像 Wealthsimple 和 Wealthfront 这样的平台。

用户们会说：“看，我只想承担这样的风险，获取相应的回报。我并不想亲力亲为地去进行资产的重新平衡、投资以及跟踪市场这些繁琐的工作。”他们希望有人能够代劳，但他们也希望能够自主选择这种风险与回报的平衡。这正是以去中心化方式实现相同目标的方法，同时具备你所提到的足够的透明度，以确保一些关键要素，比如资产的提取能力，以及用户清楚地知道自己的资产所在位置。

所以，我认为这种观点非常有见地。回到主题，金融科技以及金融产品建设者应该从中得到什么样的启示呢？我认为 Coinbase 的例子就是一个很好的参考。假设我正在构建一个面向消费者的金融应用程序，我现在可以为我的用户提供一系列金融产品。同时，用户还拥有随时提取资产的能力。

那么对于今天的建设者来说，这在现实世界中究竟意味着什么呢？

6.1 DeFi 借贷市场的发展

Tarun Chitra: 

我认为关于借贷市场的一个关键点在于，从更微观的结构角度来描述它，而不是单纯地从技术层面去探讨智能合约在做什么，而是更多地从供需的角度来分析。DeFi 的借贷市场在过去几年中已经发生了巨大的变化。如果你了解其发展历程，以及我们是如何走到今天的，那么就会更容易理解为什么它现在对人们如此有吸引力。

在 2018 年和 2019 年的时候，DeFi 借贷市场实际上处于起步阶段，当时并没有真正可靠的中心化借贷机构。因此，像 Compound、Dharma 以及许多 ICO 项目，包括 Ethlend，都开始崭露头角。它们都围绕着一个核心理念展开——交易所提供的借贷服务是值得怀疑的，你无法确切地知道他们是否真的持有你的抵押品，或者当你从他们那里借款时，他们是否会直接拿走你的抵押品，而且整个过程缺乏透明度。

当时以太坊网络因为 CryptoKitties 等应用的火爆而变得拥堵，这也使得人们难以进行有效的检查和监督。相比之下，去中心化交易所（DEX）的现货交易，例如 Uniswap，其概念就非常清晰。当时的想法是，既然存在一个中心化的交易产品，那么我们是否可以开发出一个去中心化的版本呢？

A. 去中心化版本的借贷

在借贷领域，当时存在大量的场外（OTC）借贷活动。我会给某人发消息，询问他是否愿意和我进行一笔贷款交易，但这种借贷方式组织得相对松散，除了交易所的借贷服务以及当时较为普遍的 USDT 借贷之外，真正意义上的去中心化借贷智能合约并不存在。

因此，在 2018 年和 2019 年，DeFi 借贷的最初使用者大多是那些以太坊鲸鱼。当时以太坊的价格从接近 1000 美元暴跌至 80 美元，许多持有大量以太坊的投资者只是借入美元稳定币，或者在 MakerDAO 中借入资金，以此来对冲他们持有的以太坊的风险敞口。所以，最初对借贷的需求相当低，这有点类似于房屋净值贷款。

如果你观察美国的情况，以房屋为例，在美国，无论是在哪个州或司法管辖区，平均而言，房屋以及房屋权益是美国人拥有的最有价值的资产之一。然而，房屋权益也是美国人借贷最少的资产之一。这就好像是人们不太愿意借贷这笔资产一样。从某种意义上说，DeFi 借贷一开始就像房屋净值贷款一样。比如，我不小心参与了以太坊 ICO，这就是我的“房子”，我正在借贷美元。但当时每个人都对风险非常厌恶，所以借贷活动并不激进。

B. DeFi Summer 催生借贷挖矿需求

这也意味着当时的借贷并没有产生太多的收益。快进到 DeFi Summer，人们开始借贷，因为他们觉得，我需要借入这个代币，以便进行流动性挖矿，赚取其他资产的收益，但我又不想出售我的资产，所以我选择借贷。

到了 2022 年，发生了一个重要的变化，那就是加密领域终于开始出现了收益性资产。

2022 年 10 月，以太坊合并发生，当时以太坊从工作量证明（Proof of Work）转向了权益证明（Proof of Stake）。这意味着如果你持有以太坊，你可以质押你的以太坊并获得一些收益，大约在 3%到 4%之间。一旦有了收益性资产，当然当时其他资产已经有了质押机制，比如 Solana、Near 等，但它们并没有真正发展出很好的 DeFi 生态系统，也没有很多稳定币的流动性。当时稳定币主要集中在以太坊上，而且直到今天，以太坊在稳定币领域仍然占据主导地位，但在当时更是如此。

C. 以太坊质押的杠杆效应

所以，一旦有了收益性资产，你开始看到借贷需求的分化。市场的一边是像鲸鱼这样的用户，他们拥有大量资产，他们只是借入一些美元来支付费用或进行其他投资。另一边，你看到的是那些想要杠杆收益的人。他们觉得，与其在以太坊上获得 3%的收益，我为什么不抵押我的以太坊并获得 5%的收益呢？因为如果我借入 100%，然后我获得了 3%的收益，但我要支付 1%的借贷成本，所以我最终获得了 5%的收益，即 3 加 3 减去 1。这种杠杆收益市场增长很快，因为它使以太坊的收益更具吸引力，这也创造了借贷市场的大量需求。

我提到这一点是因为我目前在代币化资产 RWA 领域看到的情况是，很多人想要代币化那些本身没有自然收益的资产。这让我想起了 DeFi 的早期。他们就像是在代币化房地产（比喻意义上）。人们其实害怕借贷这些资产，他们对风险有点厌恶。但当人们看到收益时，他们会想，如果我能获得该收益的多倍，他们会更愿意积极借贷并创造更多需求。

6.2 通过杠杆放大借贷需求

所以我认为，思考收益性资产上链实际上比思考那些没有收益的硬资产更有价值。尽管这有点违背了加密货币领域人们的看法，他们觉得，比特币就像黄金一样，所以我们的所有资产都应该像黄金一样。但如果你看看 DeFi 借贷市场，它们真的允许需求方存在，因为供应方是非常有弹性的。

当资产没有自然收益时，借贷需求会非常保守。但当人们看到一个明确的收益来源，并意识到可以通过杠杆放大这个收益时，借贷需求就会迅速增长。

在 DeFi 中，资金供给端往往是高度弹性的。如果有足够的需求，稳定币、ETH、SOL 等链上资本都会跟随而来。

而管理人的角色，就是在做供需匹配。所以假设随着时间的推移，这些东西变得更加高效，那么问题就变成了：需求来自哪里？在我看来，需求来自收益性资产。

我认为这就是，如果你是一个金融科技公司，你希望你的用户使用这些东西，人们通常会允许你在链上借贷收益性资产，这通常比在链下借贷要便宜。

所以如果你是一个金融科技产品，如果你有保证金、股票质押贷款，或其他类型的收益产品给到你的用户，而你的另一部分用户想要获得 1.5 倍或 2 倍的放大收益，那么这是一个非常自然的使用场景。

所以这就是我给出的历史课程，更多的是让你看到。实际上，加密市场必须发展这些收益性资产，这个市场才会像现在这样增长。

6.3 金融科技的风险偏好

Money Code: 

这很有道理。如果我今天是一个金融科技建设者，假设我今天正在推出一家新兴银行。我可能会有一个高收益储蓄账户，它提供无风险利率，可能是存款的 3% 到 4%。但是，我的用户对 3% 到 4% 已经感到厌倦了。他们说，我想要更多。但当然，权衡是会有更多的风险。

在这种情况下，对于金融科技建设者来说，有哪些选择？是否可以描述一下传统金融选项与 DeFi 之间的区别？

Tarun Chitra: 

接下来，我将从 Gauntlet 链上金库的角度进行详细说明。我们根据金融科技客户和链上金库用户的需求，将金库分为三个风险层次：

1. Prime（优质）：收益为无风险利率加上 50 到 100 个基点的溢价，适用于低风险抵押品（如 10% LTV 的以太坊或比特币）。这种借贷需求存在，但收益较低。

2. Core（核心）：收益在 6%到 9%之间，涉及收益性资产和杠杆化借贷。在这种情况下，你将承担基差风险，即收益下降的风险，以及一定的本金风险。风险较高，但管理人会帮助用户评估抵押品风险。资不抵债率通常在 10 到 50 个基点之间，相对安全。

3. Frontier（前沿）：目标是获得超过 10%的收益，通过寻找高风险抵押品实现。风险最高，但潜在收益也最高。

关键在于：

• 充分了解抵押品和借款人需求。

• 利用链上数据跟踪用户行为，评估风险。

• 根据用户行为调整 LTV 比率，优化收益。

链上贷款的优势在于，尽管不知道用户身份，但能看到资金流向，从而跟踪行为并评估风险。管理者可据此提供更具侵略性的 LTV 比率，像传统银行那样在区块频率上调整利率和 LTV。

这种分层设计满足了不同金融科技公司的需求，从 Robinhood 用户追求高收益、高风险，到 Revolut 提供高风险金融产品，再到那些只想获得略高于国债收益且风险极低的人，都能找到适合的解决方案。

稳定币新兴银行的吸引力在于，能以相同利率向全球任何人提供收益产品，实现真正的平等。

传统银行和金融科技产品往往做不到这一点。这种模式可以整合不同领域，满足多样化需求。不过，目前金融科技公司对高风险、高杠杆的借贷需求并不高，倒是加密货币交易所等更倾向于提供高风险产品。

七、这对于传统资管意味着什么？

Money Code: 

对于资产管理者、基金经理和资本分配者来说，DeFi 提供了新的机会，可以为客户提供多样化的投资选择。这些机会可以分为三个类别，类似于投资应用中的风险偏好分类：高风险高回报、中等风险中等回报和低风险低回报。

如果你是资产管理者，你有两个主要选择：

1. 代币化现有基金：将现有的基金转化为代币化形式，然后寻找管理人合作，推广你的代币化基金。

2. 成为管理人：直接参与 DeFi 市场，管理资产并提供投资策略。

应该如何思考这个问题呢？

Tarun Chitra: 

确实，这是一个值得探讨的问题。我们在链上金库领域已经开展了一些初步项目，尽管总锁仓量（TVL）尚未显著增长，但积累了宝贵经验。例如，我们将阿波罗（Apollo）的 A 级信贷基金代币化并提供杠杆化操作，收益率从 11%-12%提升到约 19%。不过，用户 KYC 流程仍较为繁琐，许多团队（如 Securitize 和 Superstate）正在努力改进。

代币化平台的发展尚未成熟，而 DeFi 在功能实现和细分方面领先。许多工作试图将传统金融的纸质世界映射到数字世界，但这种映射并不完美，仍有改进空间。如果你的基金更接近流动性基金（如每日流动性、类似 ETF 的产品），这将更具吸引力。如果你是基金管理人，拥有较高流动性的基金（如中等收益基金），并且用户对 DeFi 和传统金融（TradFi）利率差价感兴趣，想要杠杆化版本，那么这目前是一个理想的中间地带。

这类人可能更像是保险公司或债券基金管理者，而不是私人信贷领域的参与者，因为私人信贷领域通常非标准化，这一领域仍有进一步发展的空间。总体而言，你越接近高流动性资产（如国债），成功的可能性越大。

至于是成为管理人还是与管理人合作，我认为关键在于管理。

管理人角色的吸引力在于需要持续对利率进行出价，这种量化信贷操作在传统金融中几乎不存在。传统金融中的借贷部分仍依赖手工记录和电话操作，而 DeFi 提供了一个 24/7 全天候运行的电子信贷市场。作为资产管理人，你需要像高频交易（HFT）公司一样，持续进行交易和出价。如果你的结构适合这种模式，成为管理人可能有意义。否则，与管理人合作可能更合适，因为这可以避免安全、托管、密钥管理和业务发展等一系列复杂问题。

八、如何构建 DeFi 收益产品

Money Code: 

是的，这就是我们将这个节目命名为《Money Code》的原因之一，因为如今金钱已经变成了代码，这是一种新的演变，一些顾问和金融科技公司都需要意识到并适应这种新的现实。

如果我是金融科技公司的产品经理（PM）或工程师，我被分配的任务是利用 DeFi 为我的用户提供高收益，那么从你的角度，有没有一个简单的 checklist，比如应该关注什么以及如何评估这些风险？

8.1 外部 Checklist

Tarun Chitra: 

是的。实际上，我认为第一个问题可能是最难的，因为现在市场上有很多噪音和炒作。所以，对于金融科技公司来说，第一个关键问题是选择哪种稳定币供用户使用？

因为并非所有稳定币都有同等的收益市场。显然，USDC 可能是链上收益市场的首选，尽管 USDT 如今已经非常接近了。从 2020 年到 2024 年，USDC 无疑是链上收益的最佳选择。在链下，比如在 Binance 或 Bybit 上获得的收益，USDT 无疑是胜者。但在链上收益方面，USDC 确实占据优势。

如果你观察 USDC 的供应曲线，你会发现它的增长主要集中在 DeFi 的早期阶段。因此，它成为获取收益的最佳场所。不过，Tether 也紧随其后。如果你要在 USDC 和 USDT 之间做出选择，我认为两者差别不大，主要取决于你的地理位置，以及用户习惯。

如果金融科技公司要启动自己的稳定币，需要考虑 DeFi 生态系统效应，确保稳定币与其他资产（如以太坊或比特币）之间有足够的流动性，并且在钱包、交易所等平台上良好集成。此外，还需要考虑跨链等其他问题，确保稳定币能够融入 DeFi 生态。

如果用户存入资金后，金融科技公司成为某种稳定币的最大存款人（例如占该稳定币供应量的 50%），这将带来集中风险。

因此，选择像 USDC 或 USDT 这样的成熟稳定币更为安全，除非公司规模像 JPMorgan 那样庞大。但显然，如果你自己启动一个新的稳定币，风险就会大得多。我不认为你可以承诺高利率，因为你需要激励流动性等其他因素，你无法提供像 USDC 和 USDT 那样高的利率。

我认为 PayPal 在 PyUSD 的首次尝试中就学到了这一教训。如果你观察 PYUSD 的图表，以及他们开始和停止激励措施的日子，你可以清楚地看到使用情况的变化。我提到这一点是因为我认为很多人都在纠结这个问题。我参加了 Money 2020 会议，就在一周或两周前。我感觉我遇到了很多正在决定使用哪种稳定币的人。这就是为什么我如此关注这个问题，因为似乎在这个领域的人们仍在思考这个问题。

我认为这是一个非常重要的平台决策。从收益角度来看，USDC 和 USDT 是最容易的选择。一旦你做出了这个选择，第二个问题就是，鉴于你可能面临的任何监管限制，你可以提供哪些产品？

链上金库提供了一种灵活的解决方案，就像基金一样，只是不是通过有限合伙人（LP）协议。它可以通过智能合约代码定制，满足特定的约束条件，如用户限制、借款人类型或利率上限等。这种灵活性使得金库在配置和风险评估方面优于传统的 DeFi 协议。

这些事情在早期 DeFi 协议中是很难做到的，因为所有人都被放在同一个池子里，共享同一套参数。而链上金库允许你把不同风险和合规需求隔离开来。

所以，如果我把这个 checklist 简化一下，大致就是：

• 第一，选定稳定币；

• 第二，明确你的合规和风险约束；

• 第三，在这些约束下筛选可用的协议；

• 第四，根据收益和历史表现，对这些协议进行排序；

• 最后，再对 管理人本身做风险评估。

完成这些步骤之后，你基本就可以搭建出一套适合自己用户的 DeFi 收益结构了。

8.2 内部 Checklist

Money Code: 

总结得很好。我认为有一个框架很有帮助。我认为围绕这些内容在动荡的市场条件下表现如何，存在很多噪音。比如几周前，Ethena 是否真的在 Binance 上脱锚了，还是只是因为预言机设置得有问题等等？对于市场外的人来说，这一切看起来都非常令人困惑。你能不能再补充一点，帮助人们弄清楚，他们应该关注哪里？

Tarun Chitra: 

这是一个非常重要的问题。我会先从一个相对“由外到内”的顺序来回答。

首先，底层区块链本身，反而是你需要投入最少尽调精力的地方——前提是你使用的是一条已经被广泛使用、经历过多次市场周期的链。比如以太坊、Solana，或者是一些被大量使用的 L2，比如 Base，再或者是已经存在多年、经历过市场崩盘但验证节点并没有集体退出的 L1。

对我来说，一个非常简单的判断标准是：当市场发生严重崩盘时，这条链上的验证者有没有“跑路”。如果在极端行情下，链还能继续正常运行，那这条链大概率是可靠的。

其次，对于协议来说，“林迪效应”（lindiness， 即系统存在时间越长，未来继续存在的可能性越大）是最重要的因素之一。另一个重要方面是协议随时间的性能表现，尤其是在收益方面，是否具有拓展性。DeFi 的诞生是为了应对 2017 年市场崩溃后的挑战，强调低风险和过度抵押（如 MakerDAO 启动时的 150%抵押率）。一般来说，存活时间最长的协议更值得信赖，但也要关注它们的性能和扩展能力。

某些协议可能达到容量极限，需要技术创新来扩展规模。例如，永续合约市场经历了多次设计和技术变革。在借贷协议中，借贷深度、总锁仓量（TVL）和交易量等指标通常反映了真实的市场活动，因为抵押品成本很高，不存在“假贷款”。

然后是社区和治理结构。主要问题在于事件响应和社区管理，尤其是如果协议是去中心化自治组织（DAO）。DAO 可能会添加一些风险较高的资产，这需要特别关注。但总体来说，“林迪效应”可能是最重要的因素。

最后是管理人本身。在评估管理人时，我会非常接近传统资产管理的思路。要关注他们的业绩记录、特定事件中的表现以及夏普比率。此外，安全姿态至关重要。与传统金融不同，加密货币领域的安全问题非常现实，需要关注管理人对安全和压力测试的重视程度。

你需要评估管理人是否真正理解：私钥管理、多签安全、签名流程、以及区块链特有的攻击面。我们已经看到太多案例：交易能力极强的团队，因为一个多签配置错误、或者一次签名格式错误，导致巨额损失。在加密世界里，无论你的策略多么优秀，如果安全做不好，最终都会出问题。

最后，研究、写作和透明度在加密货币领域非常重要。与传统金融不同，这里的信息披露和透明度更高。我认为写作质量和研究质量实际上非常重要。从这个意义上说，人们会根据这些内容来评估资产管理人，但这是一种与传统金融不同的研究类型。

九、DeFi 的未来会是什么样？

Money Code: 

确实，DeFi 的未来令人期待但也复杂。如果我是金融科技提供商，我会看到 DeFi 带来的好处和独特资本部署方式，但我也需要帮助。这种帮助可以来自专业人士或提供托管服务的平台，为用户提供额外功能。随着时间推移，DeFi 在经历市场崩溃和黑客攻击后会变得更稳健。

那么，DeFi 的未来是什么？10 年后，甚至更久，我们可能会看到一个全面代币化的世界，正如 Robinhood、BlackRock 和 JPMorgan 的 CEO 所说。如果一切都代币化了，DeFi 的运作方式可能会与今天有所不同，更加高效和透明。未来可能会出现新的金融工具和服务，而现有的 DeFi 协议可能会进一步发展和整合。

Tarun Chitra: 

资产管理者最终会是算法，而不是人工决策，这是长期目标。虽然量化交易中很多人认为自己在做自动化，但现实中仍有很多手动操作。无论是消费者端的机器人顾问还是高收益对冲基金，真正的自动化还没完全实现。

未来金融会转向 24/7 的算法化，这是必然趋势。无论是 AI 金融科技还是量化交易，最终都会形成一个高度自动化的系统。但目前还不清楚最终形态会是什么，这两种方式有很大不同，不过都需要一个共同的基础——区块链。

加密货币的优势在于，它能同时服务于零售用户和大型投资者，这是传统金融很难做到的。传统金融中很多合约无法像加密货币那样通过算法执行。

链上金库就像一个安全的飞地，可以封装安全和不安全的操作。AI 算法不需要成为特定资产类别的安全专家，只需要一个高级描述和分配算法。

DeFi 的目标是创建这些坚固的安全沙盒，让代理在其中分配和移动资金。未来会有大量流动性池，沙盒可以安全地将它们分割，并提供更好的收益和风险保证。即使代理犯错也没关系，这比个人犯错失去所有资金要好得多。

而链上金库，本质上就是这些 AI 代理的安全沙盒。它们限制了代理能做什么，限制了最大风险敞口，限制了资金可以流向哪里。在这个沙盒里，代理可以自由地尝试、优化、学习；但一旦越界，规则就会强制介入。

Money Code: 

所以，在我们结束之前，我们只想问一些快速的问题。第一个问题是，如果我们展望五年后，你知道我们刚刚谈过这个，但可能有不同的答案。对于 Gauntlet 来说，成功是什么样的？

Tarun Chitra: 

说实话，我认为，如果稳定币在五年内的总锁仓量（TVL）增长了 10 倍，收益增长速度超过供应。这在大多数市场中都是普遍成立的，因为存在货币乘数效应。就像你在微观经济学 101 课程中学到的那样，一旦人们开始借贷，抵押品就会被重复使用，然后你就会得到这种货币乘数效应。

从一开始，我们就没有把 Gauntlet 定义为一家“基金公司”。我们的目标，一直是成为收益和风险管理的基础设施层。如果你愿意把它理解成一句话，那就是：我们希望成为全球的 “收益 API”。无论你是哪种类型的用户，零售用户、鲸鱼用户、对冲基金，我们都能为你提供一个安全、可靠的产品，无论是人工智能代理还是其他任何东西。

事实上，现在我们已经有大量的 AI 代理在我们的金库中存款了。所以，这肯定不是零总锁仓量（TVL）。但目标是我们能够覆盖风险谱的每一个部分和收益谱的每一个部分，随着稳定币的增长，这将不可避免地增长。这有点像，你知道，成为收益的 API，无论你是哪种类型的用户。我想这就是最简单的描述。