Grayscale：两个指标评估加密代币价值 前10表现如何

作者：Zach Pandl，Grayscale研究主管；编译：Shaw，金色财经

比特币属于数字商品，同时也是法币的去中心化替代标的。它常被称作“数字黄金”，在我们看来，也应当按照这一逻辑进行估值。

但其余多数加密资产可以基于现金流开展估值（参看金色财经此前文章“抄底指南：从叙事到现金流 ”）。在Grayscale看来，严谨的基本面估值方法，将在数字资产投资的下一阶段起到决定性作用。

链上应用通常具备清晰可识别的商业模式，通过交易、借贷以及其他金融活动产生手续费收入。在支付供给端成本之后，剩余收益可以量化，并在不同协议之间横向对比。和传统企业十分相似，这些基本面指标构成了数字资产估值的基础。

加密协议拥有多种向代币持有者返还价值的机制：回购可以减少流通供给，代币销毁永久缩减总供给，质押分红则直接对代币持有人进行奖励。

与此同时，新增代币发行与代币解锁会通过股权稀释效应抵消上述收益。因此，理解资本回报与代币供给之间的关系，对于评估每一枚代币所能捕获的经济价值至关重要。

灰度研究通过代币持有者收益率（Tokenholder Yield ）、调整后收入收益率（Adjusted Earnings Yield ）两个指标评估代币持有者经济收益。

代币持有者收益率反映了扣除供应通胀后的代币持有者收益分配情况。代币持有者收益 = (质押奖励 + 回购 - 发行量) ÷ 流通市值。

调整后收入收益率则衡量了协议收入相对于市值的比例，并已根据通胀进行了调整。调整后收入收益率 = (总收益 ÷ 流通市值) − 流通供应量 通货膨胀率。

两项指标结合，可以更完整地展现链上协议创造经济价值的方式，以及最终能留存给代币持有者的价值规模。

核心结论：加密资产估值不必单纯依靠叙事。链上应用通过盈利与资本回报创造可量化的经济价值，为投资者提供基本面估值的底层依据。

图表 1：不同协议的代币持有者收益率与调整后收入收益率差异显著