作者：Alex Thorn，Galaxy Digital研究主管；编译：Shaw，金色财经

概述

《CLARITY法案》再度迎来立法进展。5 月 12 日（周二）午夜过后不久，美国参议院银行、住房与城市事务委员会（SBC）发布了一份长达 309 页的替代性修订草案（ANS），也就是更新版法案文本，涵盖数字资产市场架构框架的绝大部分内容。

委员会定于美国东部时间 5 月 14 日（周四）上午 10:30，在德克森参议院办公楼 538 会议室召开闭门执行会议。在周四法案审议表决前的本周日内，各方将陆续提交修订修正案。

此次 5 月版法案文本篇幅远超 1 月份 278 页的草案，也体现了整个春季多轮谈判博弈的成果：包括蒂利斯-奥尔布鲁克斯就稳定币收益条款达成折中方案、《区块链监管确定性法案》（BRCA）监管条款收紧、执法部门对去中心化金融（DeFi）的监管关切、资产代币化相关规则弹性调整，以及参议院银行委员会为争取路易斯安那州共和党参议员约翰·肯尼迪在住房供给政策上支持所做的协调努力。

即便进入周四审议环节，仍有多项关键议题悬而未决。美国几大银行行业协会已于 5 月 9 日（法案审议表决前四天）表态反对稳定币收益相关折中条款；同时，以亚利桑那州民主党参议员加列戈为首的民主党阵营，正强力推动加入法案文本目前缺失的道德监管条款。

周二早盘，预测市场 Polymarket 给出的法案年内通过概率约为 67%–75%，较 4 月中旬不足 50% 的概率大幅走高，不过午后概率有所回落。市场定价上调，主要反映法案立法进程重启，而非各方已就核心争议条款达成共识。

我们维持原有判断：法案想要顺利落地，最稳妥路径是获得委员会两党共同投票支持，这也是本周四需要重点观察的核心信号。若审议表决沦为纯党派立场割裂投票，即便法案条款本身具备合理性，也会大幅削弱其在参议院全院表决阶段的通过前景。

本报告梳理1 月草案与 5 月新版草案的架构差异，厘清各方谈判折中条款在新文本中的最终落点，并标出机构投资者需在周四会议前重点关注的实质性政策取舍。

背景

《2025 年数字资产市场清晰法案》（CLARITY法案）于 2025 年 7 月 17 日在美国众议院以294 票赞成、134 票反对获得通过。全部 216 名投出选票的共和党议员均支持该法案，另有 78 名民主党议员跨党派投下赞成票，134 名民主党议员投反对票。

该法案确立了数字资产市场的联邦监管权责框架：划定美国证券交易委员会（SEC） 与商品期货交易委员会（CFTC） 的监管管辖边界；设立基于去中心化程度的判定标准，界定网络代币何时不属于证券范畴；为附属资产发行方建立信息披露制度；明确数字商品中介机构的联邦注册义务与反洗钱（AML） 合规要求；同时在《区块链监管确定性法案（BRCA）》框架下增设开发者保护条款。

参议院方面则同步推进立法工作。参议院农业委员会于 2025 年 11 月发布讨论草案，并于 1 月 29 日以党派立场投票，将《数字商品中介法案》送出委员会审议；该法案主要聚焦 CFTC 对数字商品现货及衍生品市场的监管权限。由南卡罗来纳州共和党参议员蒂姆·斯科特执掌的参议院银行委员会，于 1 月 12 日发布首版替代性综合修订草案（ANS）。这份修订草案是委员会谈判的基准文本，内容广度远超众议院通过的版本，共分为九大篇章，涵盖证券监管、非法金融、去中心化金融（DeFi）、银行业规则、监管创新、软件开发者保护、客户资产权属、投资者保护及其他配套事项。

参议院银行委员会原计划在 1 月中旬举行法案审议表决，但因 Coinbase 不满法案对稳定币收益奖励的条款安排并撤回支持，会议被迫推迟。此后四个月各方持续拉锯谈判：加密行业与银行业围绕稳定币收益规则博弈；加密行业与执法部门就《区块链监管确定性法案（BRCA）》条款角力；白宫与参议院民主党就道德监管条款协商；参议院银行委员会与农业委员会就监管管辖权划分达成一致。白宫经济顾问委员会于 4 月初发布一份 21 页分析报告，结论显示：全面禁止稳定币付息仅能为银行新增约 21 亿美元信贷投放，占存量贷款规模的 0.02%，大幅削弱了「稳定币引发存款流失」这一立论依据。参议员蒂利斯与奥尔布鲁克斯于 3 月 20 日达成原则性共识，相关内容已大幅重写第 404 条款，并完整纳入 5 月新版替代性修订草案。Galaxy Digital Research 上周发布量化模型报告指出：若《GENIUS 法案》框架下的稳定币允许收益传导机制落地，流入美国银行体系的海外净资金规模，将远高于国内银行间存款迁移带来的资金变动。

马里兰州民主党参议员奥尔布鲁克斯（Angela Alsobrooks）是稳定币收益率妥协方案的共同牵头人，也是法案文本谈判中最积极的民主党代表。她极有可能在法案审议阶段投赞成票。

本周立法进程安排

本周时间的程序流程清晰紧凑、节奏极快。

• 5 月 11 日（周一）：参议院银行委员会周二凌晨约 12:25 发布修订版替代性综合修订草案（ANS）全文。新版共 309 页，高于 1 月草案的 278 页，完整文本已在委员会官网公开发布。

• 5 月 12–13 日（周二至周三）：议员提交法案修正案。根据委员会议事规则，修正案一般须在审议前至少 24 小时提交；但委员会主席斯科特拥有自由裁量权，可接收逾期提交修正案。预计委员会民主党议员将围绕道德监管条款、与银行业立场对齐的稳定币收益限制、市场监管机构法定人数，以及《区块链监管确定性法案（BRCA）》 等方向提出修正案。

• 5 月 14 日（周四）：美东时间上午 10:30，参议院银行委员会在德克森参议院办公楼 538 室召开闭门执行会议。委员会将逐条审议已提交修正案，随后对替代性修订草案进行表决。委员会官网将提供直播。鉴于预计修正案数量较多，会议可能持续数小时；若审议时间延后，不排除休会并延后至周五续会。

法案若要顺利走出委员会，必须获得委员会有利报告表决。无需全票支持，但表决票数差距将直接影响后续参议院全院表决前景。市场重点关注五位民主党议员：弗吉尼亚州沃纳、马里兰州奥尔布鲁克斯、亚利桑那州加列戈、佐治亚州沃诺克、内华达州科尔特斯・马斯托。若五人全部投赞成票，法案全院通过前景极为乐观；若五人全部反对、仅靠纯党派立场推进，全院通过概率将显著下降。中间折中情形同样有可能：两至三名民主党议员投赞成票——沃纳因在数字资产议题上的领导力、推动大量反非法金融条款落地；奥尔布鲁克斯牵头达成稳定币两党折中方案；加列戈担任银行委员会数字资产小组委员会首席民主党议员。委员会主席斯科特公开表态：他需要委员会全体共和党议员支持，再加上可观民主党票仓，才能拿出一份能在参议院全院顺利通过的法案文本。

白宫目标 7 月 4 日由总统签署生效。要赶上这一时间表，必须在本周走完委员会审议、与参议院农业委员会 1 月草案文本全院协调、凑足 60 票全院通过、与众议院 2025 年《H.R.3633 法案》文本协商统一、最终总统签署，且全部流程需在 8 月休会前完成。即便本周法案顺利通过委员会，整体立法日程依然极为紧张。

结构对比：逐篇概要

5 月版草案保留 1 月版九大篇章整体结构，但新增三个条款：第 109 条内幕交易适用规则、第 702 条破产隔离安全港、第 904 条《即刻建设法案》，同时对多个原有章节进行大幅扩充。下表梳理每篇章覆盖范围、1 月草案原有立场，以及 5 月版核心变动。

第一篇：负责任证券创新（第 101–110 条）

• 内容概要：SEC 对附属资产的监管管辖权、附属资产发行方信息披露制度、网络代币定性规则、证券中介机构监管现代化。

• 1 月草案：原有框架共 9 节；通过修订《1933 年证券法》新增第 4B 条设立附属资产监管框架；将非证券定性与第 104 (b) 条「共同控制权」判定标准绑定；保留 SEC 豁免授权，但未将《最佳利益准则（Reg BI）》与投资顾问信义义务纳入法典。

• 5 月版主要改动：新增第 109 条 内幕交易法律适用，一级发行保留《证券法》10 (b) 条及 10b-5 规则适用，类商品二级市场交易予以豁免；扩充第 102 条信息披露规则，新增第 (m) 款反规避、第 (n) 款信义义务、第 (o) 款保留适用兜底条款；重构第 104 条，新设安全港框架，包含49% 实益持股门槛及去中心化治理体系豁免条款；第 105 条由「财务利益」更名为「网络代币特征界定」，收紧祖父条款，排除《1940 年投资公司法》注册交易型产品；扩充第 108 条，明确数字商品投资建议仍适用《最佳利益准则》与投资顾问信义义务。

第二篇：防范非法金融活动（第 201–206 条）

• 内容概要：《银行保密法》对数字资产业务的适用规则、监管检查标准、《伙伴协作防范非法金融法案》《金融科技保护法案》、线下自助机具监管、非法金融用途专项研究。

• 1 月草案：原有框架确立数字资产及数字资产服务机构的《银行保密法》合规框架；对标联邦金融机构检查委员会（FFIEC）制定监管检查标准；将《伙伴协作防范非法金融法案》《金融科技保护法案》独立入法；线下机具条款参照各州货币转账机构监管范式。

• 5 月版主要改动：章节结构不变；通篇微调《银行保密法》适用范围、监管检查触发条件与信息共享机制；重写第 206 条专项研究范围，大幅调整报告报送要求；精简线下机具相关条款篇幅约 600 字符。

第三篇：去中心化金融负责任创新（第 301–313 条）

• 内容概要：划定中心化金融（CeFi）与去中心化金融（DeFi）监管边界、设立「非去中心化金融交易协议」规则制定框架、离岸稳定币监管、网络安全、金融工具定义、风险管理、混币工具、境外敌对势力相关活动规制。

• 1 月草案：原有框架通过三项择一排除标准定义「分布式账本金融交易协议」与「非去中心化金融交易协议」：控制权、透明规则化运营、审查权限；第 302 条合规义务绑定「分布式账本应用层」；网络安全应急豁免仅限定于已发生安全事件。

• 5 月版主要改动：第 302 条标题由「应用层」改为「分布式账本消息传输系统」；重构第 301 条定义，为验证节点、排序节点、预言机服务商、节点运营商、应急治理委员会增设明确法定保护；新增去中心化治理体系以行政履职为由的安全港豁免；网络安全应急适用范围从「已发生事件」拓宽至「潜在迫在眉睫威胁」；援引第 604 (b)(3) 条《区块链监管确定性法案》中非控股开发者豁免条款；全面重写第 309 条混币与暗池转账工具规则、大幅修订第 307 条金融工具定义。

第四篇：银行业负责任创新（第 401–404 条）

• 内容概要：银行开展数字资产业务的合规许可、组合保证金联合监管规则、资本与净额结算协议适用、稳定币奖励收益规制。

• 1 月草案：原有框架第 404 条标题为「保留稳定币持有者奖励权益」；允许基于实际业务行为发放奖励，设置宽泛豁免情形；由 SEC 与 CFTC 联合制定实施细则；无民事处罚条款。

• 5 月版主要改动：第 404 条全盘重写，标题改为「禁止支付型稳定币计息与收益兑付」；财政部与 SEC、CFTC 共同作为规则制定机构；引入「经济或功能上等同于计息银行存款收益」判定标准；增设单次违规500 万美元民事罚款 ，由财政部依据 SEC 或 CFTC 移交案件执行；扩充报告义务，除存款流失外，新增美元全球主导地位、美债市场影响评估；扩充第 401 条业务许可条款篇幅约 700 字符。

第五篇：监管机制负责任创新（第 501–508 条）

• 内容概要：CFTC 与 SEC 联合创新沙盒、国际监管协作、自动化合规监管研究、资产代币化、后量子密码技术应用、境外交易量报送。

• 1 月草案：原有框架第 505 条覆盖证券及其他现实世界资产代币化，设立 SEC-CFTC 联合框架、合格第三方托管标准、RWA 专属定义与规则制定、CFTC 执法权限；第 501 条沙盒条款以双机构联合监管为核心。

• 5 月版主要改动：第 505 条缩窄范围，仅保留证券代币化；监管权限划归 SEC 独家；删除现实世界资产、衍生品、代币化金融工具相关定义；明确授权 SEC 可根据数字资产独特技术及业态特征灵活调整监管要求；第 501 条沙盒条款小幅文字修订；全盘重写第 507 条国际监管协作、大幅修订第 503 条自动化合规监管研究条款。

第六篇：保护软件开发者与软件创新（第 601–605 条）

• 内容概要：软件开发者法律保护、NFT 安全港、NFT 行业专项研究、《区块链监管确定性法案（BRCA）》、《资产持有权保障法案》。

• 1 月草案：原有框架第 604 条 BRCA 条款豁免非控股开发者被归类为货币转账机构及触犯《美国法典》第 1960 条刑事追责；第 601 条确立软件发布行为整体保护框架。

• 5 月版主要改动：第 604 条 BRCA 核心文本一字未改保留，仅新增一处实质性补充：新增第 (d) 款，保留《美国法典》18 U.S.C. §1960 (b)(1)(C) 适用效力，针对明知资金源自或用于违法活动、仍具有特定故意协助转账的主体不予豁免；小幅收窄第 (e)(2) 条法律解释适用边界；扩充第 601 条开发者保护条款篇幅约 100 字符；微调第 602 条 NFT 安全港适用范围。

第七篇：用户资产权益保护（第 701–702 条）

• 内容概要：破产场景下附属资产与数字商品的用户资产权益保护规则。

• 1 月草案：原有框架第 701 条衔接《破产法》第 741、746、561、752 条，纳入附属资产与数字商品处置规则。

• 5 月版主要改动：第 701 条除两处文字勘误外实质不变；新增第 702 条 破产隔离安全港：将《破产法》多项隔离条款、《联邦存款保险法》第 11 条、《多德 - 弗兰克法案》第 210 条、《证券投资者保护法》第 5 (b)(2)(C) 条，统一延伸适用于与商品经纪、证券经纪、金融机构、金融参与主体、证券清算机构开展的数字商品交易。

第八篇：用户资产权益保护

• 内容概要：行业教育材料、法律适用保留兜底条款、金融素养专项研究、证券投资者保护公司（SIPC）与经纪交易商信息披露协商机制。

• 1 月草案：原有框架含第 801 条行业教育条款、第 802 条监管权限保留条款、第 803 条金融素养研究、第 804 条 SIPC 协商机制。

• 5 月版主要改动：重写第 801 条，调整行业教育覆盖范围；全盘修订第 804 条 SIPC 协商条款；小幅修订第 802、803 条。

第九篇：用户资产权益保护

• 内容概要：数字资产联合咨询委员会、SEC 与 CFTC 监管谅解备忘录、金融犯罪执法局预算授权、实施细则制定、法案生效日期。

• 1 月草案：原有框架共 5 节；设立联合咨询委员会成员构成与运作机制、强制要求 SEC-CFTC 签署监管备忘录、为金融犯罪执法局划拨专项经费。

• 5 月版主要改动：新增第 904 条 纳入《即刻建设法案》（社区发展整笔拨款住房供给激励条款，与数字资产无关，源自肯尼迪 — 沃纳两党法案 S.2441）；全盘重写第 901 条联合咨询委员会架构与运作规则、第 902 条监管备忘录条款；保留原第 904、905 条并重新编号，仅做小幅文字修订。

下文逐一解析最关键的实质性政策变动。

第 404 条：稳定币收益折中方案正式入法

第 404 条是 5 月版草案影响最大的改动，也最直接决定本周四法案能否以两党支持姿态走出委员会。1 月草案基调偏向许可式（保留稳定币奖励），5 月版转为禁止式（禁止支付型稳定币计息收益）。虽然实质细节比标题转变更细腻，但政策约束显著收紧。

1 月草案仅禁止单纯因持有稳定币而兑付利息收益，同时宽泛保留业务行为类奖励：钱包使用、账户活跃、平台参与、忠诚度计划、清算结算、流动性提供、治理投票、节点验证、质押挖矿等均可合规发放。5 月版新增第二项禁止情形：凡稳定币余额兑付收益，在经济或功能上等同于计息银行存款利息的，一并禁止。这正是蒂利斯—奥尔布鲁克斯两党折中方案原文，监管尺度较 1 月版明显从严。

即便如此，5 月版仍为业务行为类奖励保留充足空间。第 (c)(2)(A) 款豁免「真实业务活动 / 真实交易，且经济与功能上不等同于银行存款计息收益」的奖励模式。后续细则必须列出非穷尽的合规奖励清单，法案已明确列举：交易支付、转账兑换、跨境汇款、清算结算（含返现）、做市流动性供给、交易质押担保、资产承担信贷 / 投资风险、治理投票、节点验证、质押挖矿，以及产品服务使用、会员忠诚 / 促销订阅激励等。

新版第 404 条最关键一句出自第 (c)(3)(B) 款：合规奖励可按余额、持有时长或二者结合核算。这对加密行业是重大让步：只要底层属于真实合规业务、整体架构不等同于银行存款，按持仓余额和持有时长计算奖励本身并不被一刀切禁止。中介机构虽需调整奖励规则，但无需彻底取消余额关联型奖励模式。

5 月版同时调整执法与适用架构：财政部与 SEC、CFTC 共同制定细则；新设「受监管主体」定义，覆盖数字资产服务机构及其关联方，但合规支付型稳定币发行机构、货币监理署注册境外发行机构不在此列，仍适用《GENIUS 法案》单独禁止条款；新设单次违规500 万美元民事罚款，由财政部依据 SEC/CFTC 案件移交执行；增设善意适用安全港：主体依据法定豁免善意设计奖励方案可受保护；若后续细则或裁决认定超出合规范围，享有90 天整改缓冲期。

第 (h) 款新增扩展报告义务值得重点关注。美联储、货币监理署、联邦存款保险公司、全国信用社管理局、财政部须在两年内联合提交报告，分析维度包括：稳定币国内外普及度、对美债各期限收益率与市场需求影响、美元全球外汇及储备地位、无银行账户及普惠金融覆盖、支付成本、非美元稳定币与境外央行数字货币对美元主导地位冲击。1 月草案仅要求美联储、货币监理署、联邦存款保险公司评估存款外流；本次大幅扩容，说明参议院银行委员会已将支付型稳定币视为美债需求与美元全球霸权议题，而非仅仅银行存款流失问题。

银行业游说团体 5 月 9 日公开否决本次折中方案，市场关注共和党议员周四是否会坚守原有立场。判断折中文本大概率将基本原样通过委员会：银行业倾向更严格禁令，但政治现实更利于谈判达成的折中结果 —— 白宫公开背书、白宫经济顾问委员会报告从数据上削弱存款流失论调、Coinbase 已撤回 1 月反对立场、委员会主席斯科特顶住行业压力按期召开审议会议。后续更值得关注的是，持银行业立场的议员将在参议院全院阶段提出何种修正案。

第三篇：重划 CeFi 与 DeFi 监管边界，明确纳入验证节点与预言机法定保护

第三篇是 5 月版草案政策分量最重的修订之一。第 301 条整体架构重构，核心政策取向在 CeFi/DeFi 监管划分上明显偏向加密行业。

最大变动来自第 301 条新增第 (a)(2)(C) 款「豁免适用情形」。1 月草案以三项择一标准定义「非去中心化金融交易协议」：拥有控制权、按规则透明运营、具备审查权限；满足任一条件即落入监管框架，运营方须履行《证券交易法》注册及《银行保密法》合规义务。5 月版保留三项判定标准，但新增法定明确豁免：仅从事以下单一或组合行为，不被认定为非 DeFi 交易协议：整理网络交易、转发检索排序验证；提供算力、运营节点 / 预言机服务、提供网络带宽；参与安全应急治理委员会工作。

该豁免直接为验证节点、MEV 搜索与区块构建者、排序节点、Chainlink/Pyth 等预言机服务商、节点即服务平台、DeFi 安全治理委员会提供坚实法律保护。1 月草案仅通过网络安全应急条款间接涉及节点地位，5 月版则直接写入法定定义，划定豁免边界。叠加 BRCA 已有的非控股开发者豁免（现第 301 (d)(2)(B) 条明确援引），大幅缩减需向 SEC 注册、履行反洗钱合规的数字资产基础设施主体范围。

新增第 (a)(2)(B) 款「特殊适用规则」进一步补强：去中心化治理体系仅因自身治理运作，不被认定为受共同控制的关联主体。这直接对冲司法与监管中「DAO 参与即构成协同一致行动」的认定逻辑。该规则在法案中三处重复出现，体现立法层双重兜底、刻意加固的立法思路。

第 301 (f)(2) 条网络安全应急适用范围，从原有「已发生安全事件」拓宽至包含潜在迫在眉睫威胁；同时新增限制：应急处置不得借机推进协议升级、治理决策或与安全风险无关的经济规则调整。此举杜绝安全委员会滥用应急特权推行争议性协议变更。

第 302 条标题由「DeFi 应用层」改为「分布式账本消息传输系统」，合规义务范围收窄重构，监管重心聚焦消息通信层，而非宽泛应用全栈。与第 301 条节点基础设施豁免逻辑一致，体现立法对 DeFi 分层架构与反洗钱合规边界的精细化认知。

第 307 条金融工具定义、第 308 条风险管理标准、第 309 条混币工具专项研究均全盘重写。尤其是第 309 条混币工具研究，与 1 月草案差异极大，所有隐私类相关项目法务团队均需细读。

另有一处立法疏漏值得留意：第 301 (f)(3) 条援引「第 (a)(3) 款多重签名安排」，但第 (a) 款仅设第 (1)(2) 款，并无第 (3) 款。疑似文字疏漏，或为审议阶段预留增补条款，预计会通过委员会统筹修正案修正。

第 604 条 BRCA 条款：原文保留，仅增设狭窄刑事追责例外

BRCA 条款是目前最难达成全面妥协的议题之一。5 月版完整保留 1 月版中非控股开发者的豁免条文一字未改，仅新增一处实质性限定、一处小幅收窄。

实质性增补为新增第 (d) 款「适用边界说明」：保留《美国法典》18 U.S.C. §1960 (b)(1)(C) 刑事货币转账条款适用效力，对具有特定主观故意、且明知资金源自违法活动或用于非法用途，仍代他人协助转账的主体，不予豁免。主观认定标准门槛极高：须同时具备特定故意 + 实际知情。相较于司法部过往部分 §1960 追责案例，对开发者更为友好；同时明确法律红线，保留对刻意协助非法资金流转不良主体的刑事追责依据。

这一条专门针对 Tornado Cash、Samourai Wallet 类隐私工具划定追责边界，也是共和党参议员格拉斯利放弃 1 月反对 BRCA 纳入法案的最低底线。5 月版第 604 条立场与司法部 2025 年 8 月表态（前代理助理总检察长 Matthew Galeotti 发言）一致：真正去中心化、非托管软件本身不构成货币转账业务。Galeotti 公开表态叠加本次新增第 (d) 款追责例外，形成清晰可辩护边界：善意非控股开发者受 BRCA 保护；具备特定故意且知情协助犯罪资金流转的行为，仍可依法追诉。

小幅收窄体现在第 (e)(2) 条法律解释规则：针对《美国法典》第 31 编第 53 章子第二章下「金融机构」认定标准，新增限定条件 ——仅基于超出第 (c) 款保护范围的行为，才可适用反洗钱监管认定。收紧安全港边界，与第 (c) 款实体豁免逻辑自洽。

从机构参与角度看，BRCA 核心保护效力基本完整不变。非托管应用开发者、基础设施参与方、节点运营方、托管软硬件服务商、协议开发者仍处在 BRCA 保护框架内；新增第 (d) 款追责例外，不会影响无主观故意、不知情协助非法资金流转的正常行业参与者。

内华达州民主党参议员凯瑟琳·科尔特斯·马斯托对BRCA在执法方面的应用持保留意见，并一直敦促进行修改以解决这些担忧。

参议员凯瑟琳・科尔特斯・马斯托所提出的执法层面关切，能否在现有法案框架内得到解决，或是她将在周四审议表决期间强行推动进一步修正案，是本次立法审议中最为微妙的变数之一。我们的基准预判是：5 月版法案文本整体将维持不变，但科尔特斯・马斯托仍有可能在审议环节提出修正案，需密切跟踪。

第 904 条《即刻建设法案》：立法挂靠策略与肯尼迪票仓考量

5 月版草案将《即刻建设法案》纳入正文，列为第 904 条。该条款与数字资产完全无关。法案修订了《1974 年住房与社区发展法案》第 106 条，根据住房建设增速改善率调整社区发展整笔拨款额度：增速高于中位数的辖区获得额外奖励拨款；低于中位数的辖区拨款削减 10%；被削减的资金将重新分配，用于补贴高增速地区的奖励额度。本条款将于2043 财年自动失效废止。

《即刻建设法案》最初由路易斯安那州共和党参议员约翰・肯尼迪与马萨诸塞州民主党参议员伊丽莎白・沃伦于 2025 年 7 月 24 日以法案编号S.2441提交立法。2025 年 7 月 29 日，该法案作为《住房发展路径法案》（S.2651）的组成部分，在参议院银行委员会全票通过。2025 年 10 月，参议院将其作为 2026 财年《国防授权法案》全院修正案予以通过，但众议院拒绝纳入住房相关条款，最终在参众两院协商环节被移除。

2026 年 3 月，参议院再度将其纳入《21 世纪住房发展路径法案》并投票通过；该法案整合了参议院版住房路径法案与众议院《21 世纪安居法案》，目前正等待众议院审议表决。

路易斯安那州共和党参议员约翰·肯尼迪对加密货币持怀疑态度，但鉴于第904条中包含了他支持的、与加密货币无关的住房立法，预计他将对此次审议投赞成票。

将《即刻建设法案》纳入《CLARITY 法案》替代修订草案，主要有三大用意：

• 第一，为这项原本依附独立住房法案、等待众议院审议的条款，开辟第二条立法落地通道。

• 第二，打造两党合作纽带。由肯尼迪与沃伦联合提出的法案被嵌入《CLARITY 法案》草案，是委员会刻意释放的跨党派合作信号。肯尼迪本身就是银行委员会成员，也曾参与 1 月法案审议讨论。把他主推的住房法案纳入修订草案，有望锁定其投票支持；即便他对加密相关个别条款存有保留意见，若再投反对票也将面临不小政治代价。

• 第三，对沃伦形成政治牵制。此举未必会改变她对《CLARITY 法案》本身的投票立场，但若她整体反对整套法案组合，其政治舆论表述将陷入被动。沃伦反对《CLARITY 法案》主要源于加密条款的实质性分歧，尤其在伦理监管条款方面；即便纳入《即刻建设法案》，预计她仍不会投赞成票。因此，纳入该条款带来的边际政治收益，主要体现在争取肯尼迪这一侧。

参议院银行委员会早有住房条款与数字资产条款捆绑立法的先例。2026 年 3 月参议院通过的《21 世纪住房发展路径法案》中，就单独加入条款禁止美联储在 2030 年前发行央行数字货币。将住房议题与加密议题捆绑纳入同一法案，如今已成为参议院银行委员会惯用立法模式。

第 702 条：新增数字商品交易破产隔离安全港

5 月版草案新增第 702 条，标题为「破产隔离安全港」。这是本次法案中最规整、全新增设的机构级基础设施条款，在此前《CLARITY 法案》公开讨论中从未出现过。

第 702 条规定，凡涉及数字商品的买卖、借贷、保证金贷款、授信展期、回购、逆回购及其他相关交易，若交易对手为商品经纪商、证券经纪商、金融机构、金融参与主体或证券清算机构，将被认定为：

• 属于《破产法》第 362 (b)(6)、362 (o)、546 (e)、553、556、561、562 条；《联邦存款保险法》第 11 条；《多德 - 弗兰克法案》第二篇第 210 条；《证券投资者保护法》第 5 (b)(2)(C) 条定义下的商品合约；

• 属于《破产法》第 548 (d)(2)(B) 条定义下的保证金支付。

这相当于把数字商品交易，直接纳入目前适用于互换合约、远期合约、回购及证券合约的法定安全港监管体系。实际影响意义重大：交易对手可自行平仓持仓、行使合约净额结算权、动用抵押品抵偿债务，而不受破产自动中止程序约束，也无需承担欺诈性资产转移、优先清偿追回的法律责任。

破产法安全港机制，正是互换与回购市场能在交易违约场景下正常运转的制度基础。将同等保护延伸至与合规机构对手方开展的数字商品交易，将真正为数字商品领域规模化打造机构主经纪商、清算及融资市场扫清制度障碍。

对机构交易与信贷业务部门而言，第 702 条大幅压低了机构数字商品交易定价中内嵌的法律风险溢价。目前机构间每一笔数字商品交易，都潜藏对手方破产触发《破产法》第 362 条自动中止、或第 547 条优先清偿追索的重大风险。第 702 条将这类风险归入机构早已熟悉、且已在互换与回购市场定价的安全港框架内。

同样，作为借款方或出借方参与数字商品融资的机构投资者，也将受益于第 548 (d)(2)(B) 条下保证金支付的安全港认定——这套欺诈性资产转移豁免规则，能让市场在信贷承压环境下的常规保证金缴存机制平稳运行。

该条款适用范围存在两处明确边界，值得留意：

• 第一，仅适用于法案列明的机构对手方（商品经纪、证券经纪、金融机构、金融参与主体、证券清算机构），散户及非机构对手方不在保护范围内。

• 第二，仅覆盖数字商品交易。附属资产交易仍沿用第 701 条用户资产规则（相比 1 月版仅修正两处文字错误，实质内容未变）。

第 505 条：代币化适用范围收窄，SEC 豁免授权扩容

5 月版第 505 条篇幅约为 1 月版的一半（由 9400 字符精简至 4400 字符），适用范围做了结构性大幅收缩，影响深远。

1 月版草案规划了一套覆盖证券、衍生品、大宗商品、现实世界资产的全面代币化框架，由 SEC 与 CFTC 联合监管。5 月版则仅限证券类代币化、且专属 SEC 监管，彻底删除以下内容：

• 横跨证券、衍生品、期货、银行存款的「金融工具」定义；

• 涵盖房地产、实物大宗商品、设备及合同权利的「现实世界资产」定义；

• 附带核验与审计标准的「合格第三方托管机构」定义；

• 衔接证券与衍生品的「代币化金融工具」定义；

• SEC 与 CFTC 联合研究及规则制定条款；

• 《商品交易法》第 6 (c)(1) 条下 CFTC 执法权限；

• 现实世界资产代币化虚假陈述条款；

• 代币化对各州枪支、汽车、不动产产权制度影响的州主权研究条款。

5 月版保留的内容聚焦纯证券代币化：监管规则制定与执法权限完全归属 SEC。代币化证券在所有监管层面均视同底层标的证券，除非适用新版第 106 (a) 条现代化框架或 SEC 另行制定规则、发布监管令。

关键变化在于：5 月版明确赋予 SEC 灵活裁量权，允许其「根据数字资产或高度同类技术的独特技术及其他特征」，或出于维护公共利益、兼顾投资者保护、市场诚信与资本形成的考量，灵活调整监管要求。

这一灵活授权，回应了代币化项目法务、合规从业者及前监管人士对 1 月版的核心批评：1 月版法定规则过于僵化，限制了 SEC 依据《证券法》第 28 条、《证券交易法》第 36 条长期享有的豁免授权与创新包容裁量空间。5 月版专门为证券代币化保留并进一步扩大了这项裁量权。

在阿特金斯主席领导下，SEC 已频繁通过无行动函豁免与工作人员指引，为股票等资产代币化活动提供便利。5 月版第 505 条等于把这条监管路径正式写入法典。

适用范围收窄也折射出现实政治博弈：大宗商品、衍生品及广义现实世界资产的代币化，在联邦与州权限、SEC 与 CFTC 管辖权层面仍存在巨大争议。5 月版选择暂缓界定这类争议议题。当前市面上国债代币化、股票代币化、基金份额代币化（Superstate、Securitize、xStocks、Ondo、BUIDL 等）均归入证券代币化范畴，适用第 505 条；而大宗商品、衍生品、房地产及合同权利类代币化，本次未设立法定框架，仍沿用现有法律、留待后续立法完善。

相较 1 月版，5 月文本是实质性优化：既保留并扩容 SEC 对证券代币化的豁免监管权限、清晰确立证券代币化联邦监管框架，又合理搁置高争议品类。现实世界资产代币化剩余规则，将交由 SEC、CFTC 后续细则制定，或等待未来立法推进。

第 2 条定义修订：「共同控制」改为「协同控制」

第 2 条定义条款形式改动细微，但实质影响重大。原第 2 (4) 条定义术语common control（共同控制） 更名为coordinated control（协同控制）；其核心释义（由 SEC 依据第 104 (b) 条制定细则界定）保持不变。但法案其他章节仍继续沿用「共同控制」作为通用概念，包括去中心化治理体系、关联主体定义及第三篇多项条款。

这种概念拆分是刻意设计。1 月版草案中，「共同控制」同时承担两层含义：一是证券法通用的关联主体判定标准；二是第 104 (b) 条下分布式账本系统的去中心化判定标准。5 月版将二者彻底切割：

• 共同控制：沿用传统证券法关联主体判定逻辑，用于关联关系、治理体系定义及第三篇监管适用；

• 协同控制：专指第 104 (b) 条下分布式账本系统的去中心化专属判定标准。

新框架清晰区分两个核心问题：

• 主体间是否符合传统控制权认定、构成关联方；

• 分布式账本系统是否存在协同控制，从而无法获得非证券定性。

新增第 2 (5)(D) 条法律适用解释规则进一步固化这种区分：去中心化治理体系，不得被认定为受共同控制的个人或群体。如前文所述，这项豁免逻辑在第 104 (b)(3)(B)(i) 条与第 301 (a)(2)(B) 条中重复出现，形成多重兜底。

第 2 条其他值得关注的定义调整：

• 数字商品：定义新增「经本法修订后的《商品交易法》」表述，明确《CLARITY 法案》将修订《商品交易法》、纳入数字商品法定定义，与参议院农业委员会并行立法框架保持一致。

• 分布式账本应用（第 2 (10) 条）：由「由分布式账本协议（含智能合约）构成」缩窄为「由公开开源代码（含智能合约）构成」，判定重心从协议架构转向公开源代码属性。

• 分布式账本协议（第 2 (11) 条）：1 月版涵盖分布式账本及应用层源代码，5 月版仅限分布式账本本身源代码，协议与应用层定义彻底拆分。

• 分布式账本系统（第 2 (12) 条）：小幅重构句式，将「连同其分布式账本协议」限定仅修饰「分布式账本」，不再涵盖应用及应用网络。

以上定义微调会影响法案全文条款援引，直接关系第一篇、第三篇实体监管规则适用；改动看似细微，协议层面法律分析法务团队需仔细研读。

委员会议员立场拆解

第 119 届国会参议院银行、住房与城市事务委员会共24 名议员：13 名共和党、11 名民主党。

共和党阵营立场整体一致支持法案。13 名共和党议员全部获评「支持加密联盟」A 级评分，且在《GENIUS 法案》《SAB 121 法案》表决中均投赞成票（新任议员按任职资格参与）。委员会主席斯科特、《GENIUS 法案》首席提案人哈格蒂、数字资产小组委员会主席卢米斯、俄亥俄州参议员贝尔尼・莫雷诺，是共和党内部最坚定支持这套监管框架的代表。北卡罗来纳州参议员汤姆・蒂利斯主导稳定币收益条款谈判，立场务实、坚持监管底线。预计委员会内无共和党议员倒戈反对。

民主党阵营是本次表决最大不确定因素。11 名民主党议员立场从坚定支持到坚决反对分化明显，最终表决结果取决于五位温和民主党议员有多少人投赞成票：

• 参议员沃纳（弗吉尼亚州）：证券小组委员会首席民主党议员、兼任数字资产小组成员，是委员会资深民主党谈判代表。历来支持重大数字资产立法，对《GENIUS 法案》《SAB 121 法案》均投赞成，获评加密联盟 A 级；其对国家安全与反洗钱的关注，也正向塑造了法案非法金融相关条款。

• 参议员奥尔布鲁克斯（马里兰州）：新任议员，与蒂利斯共同牵头稳定币收益折中方案，也是民主党中最积极参与法案文本谈判的议员，最有可能投赞成票。

• 参议员加列戈（亚利桑那州）：数字资产小组委员会首席民主党议员，第三位关键温和派。支持《GENIUS 法案》，一贯主张建立可行的联邦监管框架；同时牵头伦理监管条款谈判，或将成为法案最终能否落地的关键卡点。

• 参议员科尔特斯・马斯托（内华达州）：金融机构与消费者保护小组委员会首席民主党议员，对《区块链监管确定性法案（BRCA）》存在执法层面顾虑，一直推动条款修订。5 月版新增第 604 (d) 条刑事追责例外、保留《美国法典》1960 (b)(1)(C) 条对主观故意犯罪行为的适用，既回应了她的关切，也满足司法委员会主席格拉斯利诉求。她的投票将取决于是否认可第 604 (d) 条豁免边界已足够周全。

• 参议员沃诺克（佐治亚州）：经济政策小组委员会首席民主党议员，最终版《GENIUS 法案》投赞成票，但持续要求收紧反洗钱与非法金融措辞。五人中投票条件最灵活，很大程度取决于其他民主党议员表态。

若沃纳、奥尔布鲁克斯、加列戈、科尔特斯・马斯托、沃诺克五人全部支持，委员会表决将为18:6，预示法案在参议院全院拿到 60 票门槛的可行性极高。基准情景为沃纳、奥尔布鲁克斯、加列戈三人支持，表决结果16:8，法案可顺利走出委员会，但全院闯关难度加大。最差情景为严格按党派立场 13:11，将显著拉低法案 2026 年全院通过概率。新泽西州参议员金属于次要争取对象，但近期表态显示，若无额外条款让步，他大概率会加入怀疑派阵营投反对票。

其余四名民主党议员基本不会投赞成票：特拉华州布朗特・罗切斯特立场摇摆偏质疑，曾对《GENIUS 法案》最终终止辩论投反对票；范霍伦、史密斯、里德及民主党首席议员沃伦一贯坚定反对，预计在委员会阶段就会否决《CLARITY 法案》。

即将到来的委员会审议表决

以下几大变量，将决定银行委员会表决结果及后续走向：

1. 支持票幅。若能拉拢沃纳、奥尔布鲁克斯，再加至少一名民主党议员，法案全院拿到 60 票门槛的确定性大幅提升；民主党票数对半分化仍具备推进空间；若严格按党派或近乎党派立场投票，将成为全院闯关的警示信号。

2. 稳定币收益相关修正案。蒂利斯 — 奥尔布鲁克斯折中方案已写入法案文本。预计亲近银行业的议员会提案进一步收紧禁令，亲近加密行业的议员会提案扩大业务行为豁免范围。基准预判是现有文本整体保留，但修正案数量与实质内容，将预示后续全院阶段的博弈压力来源。

3. 伦理监管条款修正案。以加列戈、吉利布兰德为首的民主党议员已明确表态：缺少伦理条款则法案无法通过。白宫公开立场：可接受通用性伦理规则，但反对针对特定公职人员设限。银行委员会领导层认为自身对伦理议题管辖权限有限，相关争议或延后至全院表决、或另行单独立法。即便存在管辖权限争议，民主党仍会在委员会提交伦理相关修正案，一方面正式记录立场，另一方面提前试探共和党对折中措辞的接受度。

4. BRCA 法案相关修正案。新版第 604 (d) 条刑事追责例外，已是针对格拉斯利、德宾关切的谈判折中结果。科尔特斯・马斯托是否再提补充修正案、以及能否获得共和党附议，将直接决定 BRCA 条款的折中方案能否平稳延续至全院阶段。

5. DeFi 相关修正案。新版第 301 条对验证节点、预言机服务商的豁免条款整体利好行业，预计委员会不会出现针对性重大修正案；但网络安全应急豁免边界、第 302 条消息传输系统监管框架，仍有可能被提出修订。

6. 代币化相关修正案。第 505 条收窄后的适用范围，大概率不会引发大规模修正案。若有提案，多来自希望恢复广义现实世界资产代币化框架的议员，一旦通过将进一步利好行业扩容。

若本周四委员会以跨党派多数表决通过法案，6 月至 7 月初推进全院投票的路径将变得清晰可行。若仅以党派立场勉强过关，或斯科特主席被迫休会延后审议，整体立法日程将大幅压缩，白宫原定 7 月 4 日总统签署的目标将极难实现。

2026 年法案通过概率

预测市场 Polymarket 显示，《CLARITY 法案》2026 年通过概率从 4 月底的 43% 攀升至上周最高 73%，近期成交概率维持在 69%。三周前我们报告曾判断概率来到五五开；本周参议院银行委员会周四表决或将成为决定法案走向的关键节点（利好或利空皆有可能）。随着稳定币收益、BRCA 法案核心条款达成折中，法案落地概率已明显改善。

美国资本市场命运牵涉其中，各方利益主体博弈变量繁多；综合判断我们持谨慎乐观态度，预估 2026 年法案最终立法落地概率为55%。