SpaceX上市“抽水”效应的评估

作者：何康，李雨婕，栾迪

核心观点

低流通盘叠加指数买入，上市初期供需或阶段性偏紧

SpaceX IPO预计将成为美股历史上规模最大的上市项目之一，潜在被动买入将达到100亿美元以上。发行后总市值约1.77万亿美元，初始自由流通市值约750亿-862.5亿美元，流通比例仅约4.25%-4.86%，上市初期可交易筹码相对有限。由于公司市值体量大、上市地点为纳斯达克，上市后有望较快纳入纳斯达克综合、纳斯达克100、CRSP、罗素、MSCI等主要指数，带来阶段性被动资金配置需求。基于可验证指数产品规模测算，潜在被动买入约91亿-113亿美元；若进一步考虑扩展市场指数及更广义被动资金，区间上限或可上修至140亿-160亿美元。整体来看，SpaceX上市初期的市场影响并非单纯体现为IPO募资对流动性的抽吸，而更可能表现为“低初始流通盘+集中指数买入”带来的阶段性供需紧张；但随着Q2、Q3财报后及后续lock-up分批解除，流通供给将逐步扩大，市场冲击预计从短期需求驱动转向供给释放与估值消化。

IPO规模创历史高位，上市首日流通比例较低

公司官方IPO launch announcement显示，路演于2026年6月4日启动；FWP/IPO FAQ 披露，最终IPO发行价预计于2026年6月11日确定，股票预计于2026年6月12日开始公开交易。公司本次基础发行规模为555,555,555 股Class A普通股，预计发行价为135美元/股，对应募资规模约750亿美元；同时授予承销商83,333,333股、为期30天的超额配售权，若全额行使，总发行规模约638,888,888股，募资规模约862.5亿美元。

分阶段解禁推动上市后流通供给逐步扩大

公司发行后总市值约1.77万亿美元。根据S-1/A中Description of Capital Stock部分，本次发行完成后，公司已发行在外股本包括7,380,196,910股Class A 普通股及5,695,668,265股Class B普通股，合计总股本约13,075,865,175股；Class C普通股及优先股无已发行在外股份。以基础发行股数测算，SpaceX初始自由流通股数约5.56亿股，对应自由流通市值约750亿美元，初始流通盘比例约4.25%；若超额配售权全额行使，初始自由流通股数约6.39亿股，对应自由流通市值约862.5亿美元，流通盘比例约4.86%。按135美元/股发行价测算，发行后总市值约1.77万亿美元。

需要注意的是，上述750亿-862.5亿美元主要反映上市初期IPO新发股份口径，后续实际可交易供给将随lock-up分阶段释放而上升。根据S-1/A中Shares Eligible for Future Sale及Underwriting—Lock-up Agreements部分，Q2业绩发布后的第二个完整交易日起，最多9.12亿股Class A可解除限制，对应市值约1230.5亿美元（以预计发行价计算，下同）；若股价较IPO发行价高出至少30%并满足交易日条件，还可额外释放4.56亿股，对应市值约615.3亿美元。此后，第70天、第90天分别可释放约3.19亿股，第105天、第120天、第135天分别可释放约3.28亿股，Q3业绩发布后还可释放约13.0亿股。整体看，本次IPO发行规模大、总市值高、初始流通比例较低，但分阶段解禁安排将推动上市后数月内自由流通盘逐步扩大。

多指数有望快速纳入，纳斯达克100为核心节点

基于现行指数编制规则测算，SpaceX上市后有望较快纳入多个美国主要宽基及成长类指数。其中，纳斯达克综合指数预计最早于2026年6月15日左右纳入；纳斯达克100指数具备fast-entry条件，若上市后总市值进入现有成分股前40名，预计最早于2026年7月6日-7日附近纳入。罗素3000 / 罗素1000指数或于上市后第5个交易日后纳入，预计最快2026年6月18日收盘后；CRSP美国全市场指数预计于2026年6月18日-22日附近纳入；MSCI美国指数 / MSCI全球指数若满足大型 IPO fast-track条件，预计可能于2026年6月26日附近纳入。标普全市场指数/道琼斯美国全市场指数或于2026年6月下旬纳入，但仍需等待官方公告；标普500指数因IPO仍需至少12个月交易记录及盈利、流动性、IWF等要求，短期预计不纳入，最早约2027年6月以后再讨论。

低流通盘抬高纳指权重，宽基指数权重相对有限

SpaceX初始自由流通比例较低，因此不同指数体系下权重差异较大。纳斯达克100指数采用 modified market cap 口径，对低流通盘股票按3倍自由流通股数封顶，预计权重约 0.6%-0.7%，仍是本次被动资金测算的核心来源。纳斯达克综合指数因更接近总市值口径计权，预计权重约 3.0%-4.0%，但跟踪资金规模明显小于纳斯达克100。CRSP、罗素、标普全市场及MSCI等宽基指数主要采用自由流通调整市值口径，预计权重整体低于纳斯达克体系，其中美国全市场/宽基指数约 0.12%-0.14%，成长风格指数约 0.16%-0.26%，Russell 1000及美国大盘指数约 0.08%-0.12%，全球宽基指数约 0.07%-0.08%。此外，标普体系存在一种条件情景：若 SpaceX 先被纳入标普全市场指数，但短期内尚未进入S&P 500，则部分“扩展市场”指数产品可能需要配置SpaceX。由于这类产品覆盖的股票范围小于全市场指数，SpaceX 在其中的权重可能更高，预计约0.6%-0.9%。

可验证被动买入约91亿-113亿美元，广义口径仍有上修空间

基于可公开核验的ETF、共同基金全份额及部分海外UCITS产品规模测算，SpaceX纳入主要指数后潜在被动买入规模约91-113亿美元。节奏上，被动资金买入金额阶段性约占到首次解禁前流通市值的10-15%，最终全部解禁后被动资金买入占约2-3%。其中，纳斯达克100相关产品对应约 34.6亿-40.4亿美元，为最大单一增量来源；纳斯达克综合指数对应约11.6亿-15.5亿美元；美国全市场/宽基指数对应约 31.6亿-36.4亿美元；成长风格指数对应约 11.8亿-17.9亿美元；Russell 1000及美国大盘指数对应约 0.6亿-0.9亿美元；MSCI全球/ACWI等全球宽基产品对应约 1.2亿-1.4亿美元。若进一步纳入S&P Completion/扩展市场条件情景，被动买入规模可额外增加约 5.8亿-8.7亿美元，对应区间上移至约 97亿-121亿美元。更广义口径下，若计入机构单独账户、CIT、养老金被动账户、模型组合、更多海外指数产品及衍生品/做市商对冲等难以公开穿透验证的资金，被动买入规模仍有进一步上修空间；按已核验产品规模基础上额外增加约 30%-40% 的非公开指数跟踪资金估算，区间上限或可达到约140亿-160亿美元。

大型IPO负面影响前置，SpaceX上市对美股扰动或有限

我们统计了2000年以来美股募资净额前100大的IPO项目，发现大型IPO上市对指数有负面冲击但前置：1）宏观层面，标普500指数在大型IPO上市前60日至上市日，平均下跌约4%，在上市后指数重回升势，后60日区间涨幅中位数为3%左右；VIX指数在大型IPO前后保持稳定，均值维持在20以下，仅处于历史约60%分位，市场影响烈度有限。2）微观层面，个股上市60日相对标普500指数的超额涨跌幅中位数达11.0个百分点，区间超额收益率分布右偏，高收益样本占主导，反映资金对优质大型IPO的积极追捧；节奏上，超额收益主要集中在上市后第一周，随后曲线趋于平坦，估值溢价兑现迅速且持久。3）此外，行业分化也相对显著，信息技术、可选消费、医疗保健板块表现领先，上市60日后相对标普500的超额收益平均值分别达48.8、21.1、20.6个百分点；能源板块表现最弱，超额收益平均值为-10.4个百分点，是唯一录得负收益的板块。

风险提示：SpaceX上市节奏仍有不确定性，指数纳入时间及规模不及预期，模型测算出现误差。

图表