聊一聊牛市发动机 ENA

也来聊一聊@ethena$ENA：

1）估计大部分人对上周期故事讲太圆，又摔下神坛的项目都持有畏惧之心，很正常。信仰变成亏损的崩溃Debuff很多人都承受过。但忽略这些情绪，$ENA这项目被称为牛市发动机的卡位可能会一直存在，也就是说，只要市场一直正螺旋牛，它的数据就可能扶摇直上，这是我关注它的基础思考；

2）它做的是合成美元$USDe，核心玩法很简单：用户存加密资产进去，协议同时开等量永续空头，做成delta-neutral，然后把资金费率和质押收益分给质押的sUSDe用户。其实就是系统化吃永续资金费率的生意，把杠杆市场的钱转化成稳定收益。这在牛短熊长的周期论下，是个刚需的服务场景；

3）上周期靠着这一点，USDe的持仓规模一度冲到148亿美元左右，稳稳进了稳定币前三，协议也累计产生了数亿美元收入。现在回落到40亿出头，但机制没变。意味着，只要市场好转，资金费率回来，杠杆需求起来，规模就能重新扩张；

4）况且别忘了，下周期最受期待的就是资产代币化和Perps市场，这等于在原先加密基础上，把Ethena的生意池子扩大了。代币化股票市值已经到20亿美金量级，股票perps月成交量飙到几千亿，可吃的池子从加密直接扩展到全球股票市场，OI天花板高了，费率还更香，这是潜在增量，新一轮的饼；

5）都知道本周期的项目得依赖机构，而机构的需求定然是安全套保和稳定收益。这些机构进场，要么推高整体永续市场的OI，给Delta中性套利提供支撑，要么直接用USDe来获取一定的稳定收益，叠一层收益管理。看消息，最近，FalconX、Janus Henderson这些在用了，机构需求端会被进一步做实；

6）至于$ENA的风险点也很突出：1、非常依赖牛市正螺旋，一旦市场无法确定牛市，短期承压会非常大；2、股票代币化基建虽然完成了，但吃股票Perps基金费率的生意还不稳定，流动性池深度以及无法覆盖全交易段的gap，这意味着这个新市场比较难啃；3、Arthur Hayes@CryptoHayes；