E0028.26-04-27 | 战争权力法到期前的避险布局：Bear Put Spread策略

Sober期权工作室出品

撰写 by Sober期权工作室分析师 Jenna @Jenna_w5

一、宏观主线：美伊战争第八周——5月1日的宪政大限

1. 现状分析：战争权力法60天期限将至

美伊战争已进入第八周，而一场比军事冲突更具宪政意义的博弈正在华盛顿上演。根据1973年《战争权力法》（War Powers Resolution），总统在未经国会授权的情况下动用武装力量，须在60天内终止军事行动。特朗普于3月2日正式通知国会，60天倒计时将于5月1日到期。

这意味着特朗普面临三种选择：申请授权使用武力（AUMF）、启动撤军程序，或无视法律期限继续作战。过去六周，共和党整体站在总统一边，四次击退民主党叫停战争的努力。但随着截止日逼近，内部裂痕开始显现——犹他州参议员约翰·柯蒂斯明确表示"不会支持未经国会批准而持续超过60天的军事行动"，外交事务委员会主席布赖恩·马斯特警告"60天期限之后的投票结果可能会有所不同"。

战场局势同样胶着。伊朗已就霍尔木兹海峡管理形成综合方案，最高领袖穆杰塔巴·哈梅内伊明确下令海峡"不得恢复战前状态"。美军则继续对进出伊朗港口的船只实施全面封锁，已有37艘船只被迫改道。特朗普取消了特使前往巴基斯坦的谈判行程，同时在社交媒体发出"时间在倒计时"的强硬警告。

2. 未来预期：三条路径，三种代价

5月1日后，特朗普的选择将决定战争走向与市场定价：

路径一：申请AUMF——这是最大可能的路径，但国会自2002年伊拉克战争以来再未通过任何武力授权。即便共和党掌控两院，跨党派支持的不确定性仍将引发市场波动。

路径二：撤军——意味着将主动权交出，伊朗可宣称实际与道义的双重胜利。尽管白宫会将其包装为"任务完成"，但中东权力真空的担忧将重燃。

路径三：知法犯法——公然无视战争权力法期限。奥巴马在2011年利比亚行动中已有先例，但特朗普若选择此路，共和党也难以为其护航。此次军事行动已遭国际社会批评违反国际法，国内法层面的违规将进一步压缩其政治空间。

无论哪条路径，市场都将面临政策不确定性冲击。政治预测平台Polymarket关于"6月30日前军事行动结束"的概率已在近日明显回落，而标普500同期却冲上历史新高，两者之间的裂口正在扩大。

3. 市场影响：油价与股市的罕见脱钩

当前市场呈现出一种结构性分化。

原油市场已充分定价长期冲突风险。WTI近月期货收复因停火消息引发的全部跌幅，布油突破每桶110美元，全球能源基础设施损失估计超500亿美元。德意志银行外汇波动率指数徘徊于2025年底以来的低位——但这种平静更像是自满，而非笃定。

股票市场则选择忽视宏观，转而聚焦微观。标普500成分股的盈利转化能力持续提升，财报季朝着"大超预期"方向运行。然而，市场广度已跌至互联网泡沫以来最窄水平之一，此轮上涨高度集中于少数大市值科技股。小盘股明显跑输，轧空弹药趋于耗尽。

更具警示意义的是VIX重返20上方，暗示交易员对形势一旦恶化的下行保护意愿正在快速上升。4月期权到期日后，正Gamma对冲缓冲变薄。

这种股市与油价的脱钩，折射出一个市场正将"冲突终将化解"作为核心前提。但一旦停火破裂，这座沙堡将轰然倒塌。

在复杂的信息环境下，单纯的价格走势往往是滞后的，期权数据能穿透表象看到资金的真实防御边界——这就引出第二部分期权数据分析。

二、 SPY & IBIT 期权市场数据深度解析

在复杂的 2026 年宏观环境中，单纯的价格走势（Spot Price）往往是滞后的，而期权数据则是交易者的"第三只眼"，能够穿透表象看到资金的真实防御边界。

针对不同交易风格，观察的数据维度应有显著区别：

1. 短线/日内交易者（Gamma Scalpers）： 应重点监控 1-3 dte 的 Gamma Exposure（GEX）分布。如在 1 月 30 日美联储换帅波动期间，GEX 的集中行权价构成了极强的物理支撑与压力，能够帮助短线资金在流动性枯竭前精准撤离。

2. 趋势/波段交易者（Swing Traders）： 应聚焦于 25 Delta Skew 与 VRP Projected。如当 Skew 持续处于极低负值而 VRP 维持高位时，往往预示着市场过度恐慌，是典型的"反向抄底"信号。

3. 机构/长线套保者（Hedgers）： 需穿透 Term Structure 观察远端Vega的变化。如通过对比 Current IV 与 90 天均值的偏离度，可以判断当前的"保险"是否过贵，从而决定是直接买入 Put 还是构建更复杂的组合策略。

期权数据提供了"概率"与"成本"的双重维度。为了帮助投资者更好地捕捉这些非对称机会，Sober 期权工作室现提供【定制化期权数据跟踪研报】服务，针对您的特定仓位与风险偏好提供深度画像，欢迎私信咨询。

SPY & IBIT是期权工作室的"双核四卫星"中的"双核"，代表着两个核心市场的波动率情况。

1. SPY：恐慌情绪下的防御结构

Sober期权工作室定制的VIX Barometer当前读数为47.1%。指标融合了波动率曲面形态、期权成交量结构及跨资产相关性等多个维度，表明市场已从3月的极端恐慌状态修复。

从Open Interest数据观察：Put-Call Ratio处于历史极端高位，明确显示Bearish（看跌）情绪。当该比率超过1.5时，通常意味着市场已过度悲观；而超过2.0则表明下行保护的构建仍在持续；看跌期权未平仓量接近看涨期权的2.2倍；未平仓总量显著高于均值，说明资金仍在积极布局，而非选择观望。

这种VIX回落但Put-Call Ratio维持极端高位的背离，揭示了一个关键信号：投资者虽然不再预期黑天鹅式的崩盘，但仍在系统性构建下行保护。美伊局势的宪政不确定性已充分反映在期权定价中。

图1：SPY期权数据情况

来源：Sober工作室

来源：opencharts.io

1. IBIT：冷静理性的中性情绪

标普500（SPY）与比特币现货ETF（IBIT）呈现出截然相反的风险偏好。

SPY的Put-Call Ratio高达2.18，而IBIT的Put-Call Ratio仅为0.66，处于Neutral（中性）区间。这种剪刀差说明：

- 传统市场风险厌恶情绪浓厚：SPY的PCR 2.18显示机构投资者正在系统性建立下行保护，对冲5月1日前后可能出现的政策冲击；

- 加密市场风险偏好仍存：IBIT的PCR 0.66显示Call买盘相对活跃，BTC作为"数字黄金"的避险叙事仍在发挥作用，资金对加密资产的下行保护需求远低于传统股票。

这种分化背后有两层逻辑：一是资产属性差异——SPY直接暴露于中东局势升级对美国企业盈利的冲击，而BTC作为去中心化资产，与地缘冲突的相关性较弱；二是投资者结构差异——SPY期权市场以机构套保为主，IBIT则仍由散户和加密原生资金主导。

图2：IBIT期权数据情况

数据来源：opencharts.io

3. 数据综合研判

期权市场正处于"低波动但高警惕"的状态：

- VIX Barometer 47.1%显示恐慌情绪的峰值已过，但Put-Call Ratio 2.18表明防御结构并未解除；

- SPY与IBIT的PCR剪刀差（2.18 vs 0.66）揭示了传统资产与数字资产的风险定价分化；

- 高OI总量与低IV环境的组合，暗示市场正在等待5月1日的方向性突破。

结合第一部分宏观分析，在战争权力法到期、宪政博弈升级的背景下，市场可能进入一段"低波动、高不确定性"的敏感期，期权策略应聚焦于下行保护与方向性押注的结合。

三、期权策略推荐：Bear Put Spread的防守反击

在特朗普面临宪政大限、霍尔木兹海峡封锁持续的背景下，市场极易出现因地缘政治突发新闻导致的短时剧烈波动（Volatility Spike）。为了在不支付过高Premium的前提下获得有效下行保护，同时利用SPY高PCR环境下Put端权利金的溢价，我们推荐构建Bear Put Spread（熊看跌价差）策略。

3.1 策略构建逻辑

Bear Put Spread是一种有限风险、有限收益的垂直价差策略，适用于温和看跌至中度看跌的市场环境。

核心头寸构建：

- 买入高行权价Put（Long Put）：选择接近当前标的价格或轻度ITM（实值）的Put，获得下行方向性敞口；

- 卖出低行权价Put（Short Put）：选择更低行权价的OTM Put，收取权利金以降低策略总成本。

盈亏特征：

- 最大盈利：高行权价 - 低行权价 - 净权利金支出；

- 最大亏损：净权利金支出（有限且可控）；

- 盈亏平衡点：高行权价 - 净权利金支出。

3.2 策略核心优势

1. 成本可控，风险有限：与单纯买入Long Put相比，卖出低行权价Put收取的权利金可显著降低策略净成本。在当前SPY Put-Call Ratio 2.18的极端环境下，Put端权利金被高估，卖出性价比更优。

2. 适配"高不确定、低波动"环境：VIX Barometer 47.1%处于中低波动区域，Long Put的权利金成本相对可控；而5月1日宪政大限的不确定性，为方向性押注提供了合理的时间窗口。Bear Put Spread在低IV环境下建仓，可避免为高溢价买单。

3. 盈亏平衡区间友好：相比直接做空现货或买入裸Put，Bear Put Spread的盈亏平衡点更接近当前价格，策略胜率更高。即使标的价格小幅下跌而非崩盘，策略仍可盈利。

4. 策略灵活，可动态调整：若市场出现突发利空，可提前平仓获利；若标的价格企稳，最大亏损仅为净权利金支出，风险完全可控。

3.3 风险提示

1. 5月1日前后波动率冲击：若特朗普选择无视战争权力法期限或冲突升级，VIX可能重新冲高，此时需关注策略的Vega风险。尽管Bear Put Spread是Debit策略（净支出权利金），但IV飙升仍会影响盈亏平衡点。

2. 最大收益封顶：Bear Put Spread的最大盈利被限制在两腿行权价差额减去净权利金支出。若标的出现崩盘式下跌，策略收益无法像Long Put那样无限放大。

3. 时间价值损耗：作为Debit策略，Theta（时间价值）对策略不利。若标的价格在到期前维持横盘，策略价值将随时间流逝而衰减。建议选择合适的到期日，覆盖5月1日关键节点但不过度延长持仓时间。

4. 行权价选择风险：卖出Put的行权价若选择过低，虽然提高了胜率，但会压缩最大盈利空间；若选择过高，则增加了被行权的风险。需根据对下行幅度的判断，合理选择两腿行权价差。

四、免责声明

本报告基于公开市场数据及期权理论模型撰写，旨在为投资者提供市场信息与专业分析视角，所有内容仅供参考与交流，不构成任何形式的投资建议。加密货币及期权交易具有极高的波动性与风险，可能导致本金的全部损失。在采取任何交易策略前，投资者应充分理解期权产品的特性、风险属性及自身的风险承受能力，并务必咨询专业的金融顾问。本报告的分析师不对因使用本报告内容而产生的任何直接或间接损失承担责任。过往市场表现不预示未来结果，请理性决策。

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